惠誉确认粤港湾控股的评级为'B-'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong - 11 Oct 2021: 本文章英文原文最初于2021年10月8日发布于：Fitch Affirms Guangdong - Hong Kong Greater Bay Area Holdings at 'B-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认中资房企粤港湾控股有限公司（Guangdong - Hong Kong Greater Bay Area Holdings Limited，“粤港湾控股”）的长期外币发行人违约评级为'B-'，展望稳定。惠誉同时确认粤港湾控股的高级无抵押评级为'B-'，并授予其拟发行美元高级无抵押票据'B-'的最终评级，回收率评级为'RR4'。该票据是粤港湾控股的新发行票据，用于对该公司2021年12月到期的2.935亿美元票据开展交换要约。
粤港湾控股（前身为毅德国际控股有限公司）评级的支持因素在于，杠杆率保持在低位且地域多元化程度提高。其评级制约因素在于业务状况较弱且业务规模较小。
关键评级驱动因素
不构成不良债务交换：惠誉根据其不良债务交换（DDE）评级标准，认为粤港湾控股的债券要约交换并不构成不良债务交换，原因在于，与原始条款相比，该交换要约的各项条款似乎并未做出实质性缩减，且粤港湾控股开展交换要约的目的不是为了避免破产或干预程序或常见的债务违约。但是，若粤港湾控股未能完成交换要约且未能对其2021年12月到期债券进行再融资，则惠誉可能会对该公司采取负面评级行动。
销售规模制约评级：惠誉预计，2021年粤港湾控股的合同销售总额约为70亿元人民币，权益合同销售额约为45亿元人民币，与惠誉授予'B'评级的同业的权益销售规模相比仍处于低位。粤港湾控股2021年上半年的合同销售额约为30亿元人民币。该公司2021年第四季度相当一部分合同销售额将来自住宅需求强韧的深圳和东莞两市的旧改项目。
地域多元化程度提高：粤港湾控股的业务状况有所改善，原因是贡献合同销售额的地区更加多元——2021年上半年该公司37%的合同销售额来自大湾区，而2020年其销售额全部来自低线城市的商贸物流中心项目。住宅项目占2021年上半年该公司合同销售总额的79%。截至2021年6月末，粤港湾控股的土储总面积为1,370万平方米，其中48%为住宅用地。
杠杆率维持低位：惠誉预计，城市更新项目投资将令粤港湾控股的杠杆率小幅上升。由于购地支出增加，2021年上半年粤港湾控股的杠杆率（以净债务与调整后库存之比衡量）从2020年末的11%升至22%，但仍低于'B'评级同业的水平。粤港湾控股收购的八个项目主要位于大湾区，这些项目的规划楼面面积为210万平方米，可售价值为250亿元人民币，可支持该公司未来三年的销售需求。
房地产开发业务利润率稳健：惠誉预计，粤港湾控股房地产开发业务的毛利率将稳定在25%-30%左右。得益于拿地成本较低，该公司商贸物流中心项目的毛利率较高。惠誉预计，粤港湾控股城市更新项目的毛利率将在25%以上，这是因为该公司主要通过收购而非参与成本较高的公开土地拍卖来获取新项目。2021年上半年粤港湾控股房地产开发及相关业务的毛利率保持在30%的稳健水平——尽管该指标较2020年的34%有所收窄。
评级推导摘要
粤港湾控股的评级受到其销售规模较小及业务状况较弱的制约。该公司权益合同销售额为40-50亿元人民币，低于天誉置业（控股）有限公司（天誉置业，B-/负面）60亿元人民币及国瑞置业有限公司（国瑞，B-/负面）120亿元人民币的权益合同销售规模。上述同业的再融资风险较高，有大量资本市场债务将在未来12个月内到期。粤港湾控股的杠杆率约为22%，低于国瑞和天誉置业逾55%的水平。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括
- 2021至2023年间，合同销售总额每年为70亿-80亿元人民币
- 2021至2023年间，房地产开发业务毛利率约为25%
- 2021至2023年间，购地支出每年为20亿-30亿元人民币
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉不会考虑对粤港湾控股采取正面评级行动，除非该公司扩大业务规模至与'B'评级同业相当的水平，同时财务指标的表现未出现变弱迹象。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 无力进行再融资或偿付即将在一年内到期的美元债券
- 流动性恶化且融资渠道趋弱
- 合同销售额持续下滑
- 净负债与净物业资产的比率持续高于40%
流动性及债务结构
流动性吃紧：截至2021年6月末，粤港湾控股持有可用现金27亿元人民币（不包括受限制的现金5.46亿元人民币），短期债务28亿元人民币（包括2021年12月到期的2.94亿美元债券）。该公司拟通过交换要约及新发行为其2021年12月到期的大部分美元债券进行再融资。
发行人简介
粤港湾控股于2013年在香港联交所上市。该公司专注于大湾区的住宅项目，并在三线城市开发商贸物流中心项目。王氏家族于2019年9月将所持毅德控股股权出售给粤港湾控股的控股公司，毅德控股后更名为粤港湾控股。
财务报表调整摘要
根据惠誉的计算，2021年6月末粤港湾控股的调整后库存为130亿元人民币，该金额包括库存141亿元人民币、土地使用权预付款12亿元人民币、投资物业32亿元人民币、土地和建筑物4亿元人民币、对合资公司投资1.33亿元人民币、应收少数股东款项3.32亿元人民币及应收合资公司款项4,400万元人民币，同时扣除了合同负债43亿元人民币、合作开发物业保证金6.6亿元人民币、应付少数股东款项13亿元人民币及应付合资公司款项5,000万元人民币。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度（如有）评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级