惠誉确认旭辉评级为‘BB’并将其移出评级观察名单；展望稳定（完整评级公告）

Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 28 Jan 2022: 本文章英文原文最初于2022年1月27日发布于：Fitch Affirms CIFI at ‘BB’, Removes from UCO; Outlook Stable 惠誉评级已确认中国房企旭辉控股（集团）有限公司（CIFI Holdings (Group) Co. Ltd.，“旭辉”）的长期外币和本币发行人违约评级为'BB'，展望稳定。惠誉于2021年10月20日将旭辉的所有评级列入评级观察名单，现已将其全部移出。 本次评级确认是基于，惠誉经评估认定旭辉的业务和财务状况符合该公司‘BB’的信用评级。惠誉认为，尽管旭辉的杠杆率较高，为50%（同业杠杆率为40%-50%），但旭辉的财务灵活性高于平均水平，这对本次评级构成支撑。 惠誉确认旭辉展望稳定的原因是，其认为旭辉的杠杆率将于2022至2023年期间降至50%以下，并且仍可通过境内外市场为2022年到期债券进行再融资。 关键评级驱动因素 再融资风险可控：惠誉认为，旭辉具有较高流动性且可继续通过资本市场进行融资。管理层表示，旭辉50%的并表现金位于本部集团公司，其中40%位于境内，10%位于境外，足以覆盖剩余2022年到期的70亿元人民币债券（包括资产支持证券）至少3倍。鉴于旭辉负面新闻较少，因而不受监管机构针对困境房企为了保交付而收紧预售资金监管的影响，能够将30%-40%的销售募集资金归集至本部公司。 旭辉于一月中旬发行1.5亿美元债券为2022年1月23日到期的5.01亿美元债券再融资，并偿还剩余部分。旭辉计划于境内市场发行一笔新债为2022年3月21日到期的8亿元人民币债券再融资，并拟新发资产支持证券为2022年到期的27亿元人民币资产支持证券再融资。此外，旭辉还有两笔2022年到期的境外债券，其已部分回购4月到期的16亿元人民币债券，并考虑偿还8月到期的3亿美元永续证券。 土地储备大多位于高线城市：惠誉认为，旭辉的优质土储情况（超过85%位于一二线城市）可令其平稳度过市场低迷期。鉴于旭辉的合同销售额自2021年9至11月的160亿元人民币增至12月的200亿元人民币，该公司2021年的全年合同销售额达2,470亿元人民币。在2021年9至10月市场动荡期间，其他大型房企纷纷停止拿地以保留现金，旭辉仍在增加土地储备。惠誉认为，旭辉的土储可维持两至三年的房地产开发，且销售规模在2022至2023年间可达2,200亿元人民币以上。 杠杆率下降：鉴于旭辉逐步放缓拿地速度，并不断扩大更有助于提高资产基础且可生成可观经常性现金流的投资性房地产，惠誉预计旭辉的杠杆率将自2021年的50%左右（预计值）降至2022至2023年间的45%-50%左右。旭辉2021年的拿地支出占权益销售额的45%，即530亿元人民币，惠誉预计2022至2023年期间该部分支出将降至30%-40%。 合联营业务风险可控：尽管旭辉的合联营业务风险高于同业水平 — 这通常意味着资产负债表的透明度更低，但惠誉认为旭辉的合联营项目财务风险在可控范围内。截至2021年上半年末及2020年末，旭辉的合联营资产净值分别占房地产资产净值的24%和39%，高于同业水平10%-20%。不过据管理层表示，旭辉随后立即采取了措施降低合联营业务风险，截至2021年末将合联营资产净值在房地产资产净值中的占比降至20%以下。 此外，尽管旭辉的合联营项目并未并表，但公司对项目现金流的控制能力依然较强。旭辉始终保留对合联营项目财务的控制权，项目伙伴通常负责项目的营销或建设，这样旭辉可以防止在项目层面出现隐性债务或前期支付过多预售资金给项目股东。 回报率低：惠誉认为，旭辉8%-10%的低回报率对评级的影响为中性，原因在于旭辉的业务重点是预售资金要求更严格的高能级城市，因而资金周转率（营收/使用资本+担保）更低。尽管高能级城市的价格上限抑制了旭辉在市场上行时提高利润率的潜力，但亦可保护其在市场下行时免遭利润率压力。过去数月旭辉的平均售价依然维持在较高水平，但预计未来两年其毛利率将徘徊在20%左右。 评级推导摘要 2020至2021年期间，旭辉的权益销售额为1,200至1,300亿元人民币，低于新城发展控股有限公司（BB+/稳定）的1,700亿元人民币和融创中国控股有限公司（BB-/负面）的4,000亿元人民币左右。旭辉的销售规模与龙光集团有限公司（BB/稳定）的水平相似。 旭辉的杠杆率为50%左右，高于新城发展与龙光（杠杆率在45%以下），但与融创持平。不过，旭辉的财务灵活性高于上述同业公司，因此惠誉授予其‘BB’ 评级。此外，旭辉的可用现金/短期债务比率为1.5-2.0倍，并可继续通过境内外资本市场融资；债务到期状况分布均衡，短期债占总债务中占比低于20%（同业水平为30%-35%）。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2022至2023年期间，权益合同销售额年均减少5%（2021年：增加7%） - 2022至2023年期间，权益购地金额及建安成本分别约占隐含回款的40%-45%和35%（2021年：分别为42%和33%） - 2021年、2022年和2023年物业管理费营收分别增至40亿元人民币、50亿元人民币和60亿元人民币（2021年上半年：3.91亿元人民币） - 2021年、2022年和2023年租金收入分别增至9亿元人民币、12亿元人民币和15亿元人民币（2021年上半年：3.91亿元人民币） - 2021至2023年期间，房地产开发业务列报毛利率为16%-18%（2021年上半年：16.8%） 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的发展因素包括： - 杠杆率（以净债务与房地产资产净值的比率衡量）持续低于40%，且合联营公司及非控股股东权益敞口无大幅增加。 - 资本市场融资渠道全面恢复 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的发展因素包括： - 杠杆率（以净债务与房地产资产净值的比率衡量）持续高于50% - 流动性恶化或债券市场融资渠道走弱 - 销售额或回款大幅下滑 流动性及债务结构 流动性充裕：惠誉预计，2021年末，旭辉的可用现金/短债比率依然在1.5倍以上，高于多数‘BB’ 级同业公司，与投资级房企相当。截至2021年上半年末，旭辉可用现金约为380亿元人民币，足以覆盖1.9倍200亿元人民币短债。 惠誉认为，旭辉有充裕的流动性管理到期短债。旭辉对所有项目即使是未并表项目的现金流也进行了严格控制，且在监管机构和投资者中拥有良好声誉，该公司的本部集团公司现金在合并现金中的占比可达50%左右。惠誉预计，鉴于旭辉仍可通过境内外资本市场融资，其料将通过发行新债为部分到期债券再融资。 良好的债务到期曲线：截至2021年上半年末，旭辉的短债占全部债券17%，剩余债务也平均分布在未来多年。截至2021年上半年末，旭辉的债券平均期限为4.6年。2022至2024年期间，旭辉的资本市场到期债券约为100亿元人民币每年，这令旭辉在2021年10月以来的市场波动期间拥有充足的财务灵活性。 财务报表调整摘要 惠誉计算方法：旭辉2021年上半年377亿元人民币可用现金 = 40%的11亿元人民币有价证券 + 523亿元人民币列报可用现金 – 150亿元人民币受监管预售资金。惠誉将受监管预售资金计入资产净值的计算。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 发行人简介 旭辉是总部在上海，排名前二十的房地产开发商之一。公司业务主要集中在四个区域：长三角地区、环渤海地区、中西部地区及华南地区。自2020年以来，旭辉开始将其物业管理上市子公司永升服务集团有限公司并表，到2021年末持有该公司24%的股权。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级