惠誉授予富力香港首次'B+'的发行人违约评级；对富力地产的债券评级予以确认

Fitch Ratings-Hong Kong-17 November 2020: 本文章英文原文最初于2020年11月10日发布于：Fitch Assigns R&F HK First-Time 'B+' IDR; Affirms Guangzhou R&F's Bond Ratings 惠誉评级已授予富力地产（香港）有限公司（富力香港）'B+'的长期外币发行人违约评级，展望负面。惠誉同时授予富力香港'B+'的高级无抵押评级，回收率评级为'RR4'。 惠誉还确认富力香港全资子公司Easy Tactic Limited发行的所有未偿付美元票据的评级为'B+'。该票据由富力香港提供无条件、不可撤销的担保，其评级与富力香港的评级一致。富力香港的母公司广州富力地产股份有限公司（富力地产，B+/负面）通过维好协议以及股权收购和投资承诺协议为该票据提供信用支持。 富力香港是富力地产下属唯一的境外投融资平台，惠誉基于其《母子公司评级关联性标准》认为富力香港的评级受到该公司与富力地产之间强关联性的支持。惠誉评定富力香港与富力地产之间的法律关联性为中等，运营和战略关联性为强，因此将富力香港的评级与富力地产的评级等同。 关键评级驱动因素 运营关联性为强：富力香港自身未设管理团队，完全受富力地产控制和管理，是富力地产不可或缺的组成部分，经营大量开发物业和投资物业业务，并持有富力地产位于马来西亚、柬埔寨、澳大利亚及英国的所有境外项目。此外，富力香港和富力地产共同拥有包括酒店和写字楼在内的数个开发项目和物业。富力香港在境外为富力地产进行长期融资，因此对富力地产具有重要性。2019年末富力香港总债务占富力地产总债务的35%，其半数债务为境外美元债券。 法律关联性为中等：富力地产为富力香港的美元债券提供法律效力弱于担保的维好协议以及股权收购和投资承诺协议。 战略关联性为强：惠誉认为，富力香港的美元债券若发生违约将严重损害富力地产的声誉并有损其融资渠道，原因在于，交易对手方将富力香港视为富力地产不可或缺的组成部分并将富力香港的债券视为富力地产的债券。因此，富力地产在富力香港陷入困境时向其提供支持的意愿强。2019年末富力香港的总资产同比增长15%至1,230亿元人民币，大约相当于富力地产总资产的29%。惠誉认为，持有境外投融资平台对富力地产具有重要意义。 评级推导摘要 富力香港的评级受到其与富力地产之间强关联性的支持。富力香港是其母公司富力地产下属主要的境外融资平台，这点与万科企业股份有限公司（万科，BBB+/稳定）的子公司万科地产（香港）有限公司（万科香港，BBB+/稳定）以及恒大地产集团有限公司（恒大，B+/稳定）的子公司天基控股有限公司（天基控股，B+/稳定）相似。 惠誉认为境外融资对富力地产、万科及恒大等房企至关重要——这也体现在，境外融资占这几家房企总债务的18%-35%，高于万达商业地产（香港）有限公司（万达香港）的5%。万达香港的评级比其母公司大连万达商业管理集团股份有限公司（BB+/稳定）的评级低一个子级而富力香港、万科香港及天基控股的评级与各自母公司的评级等同的原因即在于此 关键评级假设 惠誉认为，富力香港的财务表现取决于富力地产的支持。 富力地产评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020至2023年间权益合同销售额为1,190亿-1,320亿元人民币 - 2020至2023年间EBITDA利润率（不含销售成本中的资本化利息）为27%-29% - 2020至2023年间合同销售收入的15%-25%用于拿地，以确保土地储备足以支持约3-4年的开发需求 - 2020至2023年间合同销售收入的45%用于支付建安成本 - 2020至2023年间平均售价年均涨幅为1%-2% 富力地产回收率评级假设： - 作为一家资产交易型公司，富力地产若破产将走清算程序 - 扣除10%的行政费用 - 对应收账款适用30%的折扣率 - 鉴于富力地产的EBITDA利润率约为25%，对调整后净库存适用25%的折扣率 - 对投资物业、房地产、厂房及设备适用45%的折扣率 - 对房地产、厂房及设备净值适用40%的折扣率 - 对受限制的现金适用0%的折扣率 基于上述假设得出的回收率所对应的回收率评级为'RR1'。但是，富力地产的回收率评级上限为'RR4'，其原因在于，根据惠誉的《回收率评级标准国别化处理》，中国在债权人友好维度上被归类为"第四类"国家，在此类国家持有资产的发行人的金融工具评级以该发行人的发行人违约评级为软上限且回收率评级上限为'RR4'。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 惠誉上调富力地产的发行人违约评级 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 惠誉下调富力地产的发行人违约评级 - 富力香港与富力地产之间的关联性减弱 富力香港的评级与其母公司富力地产的评级相关联。惠誉在发表于2020年8月31日的评级行动评论文章中概括富力地产的评级敏感性因素如下： 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 若富力地产能够持续改善流动性状况并展示在境内债券市场上大规模发债的能力，则惠誉将把该公司的评级展望调至稳定。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 资产处置推迟或出现执行问题 - 未来几个月的合同销售表现差于预期 - 流动性状况未显著改善——现金总额与短期资本市场债务的比率持续低于0.5倍 流动性及债务结构 流动性吃紧但不断改善：截至2020年前九个月，富力地产持有现金360亿元人民币（包括受限制的现金），刚够覆盖其将于12个月内到期或可回售的360亿元人民币资本市场债务。富力地产已偿付其2020年第四季度到期的28亿元人民币债务，并延展了15亿元人民币的债务。该公司还有40亿元人民币的债务将于2020年12月初到期，该债务将用库存现金偿付；另有290亿元人民币的资本市场债务将在2021年到期或可回售——其中190亿元人民币将于2021年第一季度到期，惠誉预计富力地产将使用库存现金、合同销售回款（估计至少为360亿元人民币）、资产处置收益以及通过发行新债券来偿付该债务。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 惠誉未向富力香港单独授予ESG相关度评分，因该公司的评级和ESG相关度评分是基于其母公司得出。 Easy Tactic Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; B+ R&F Properties (HK) Company Limited; Long Term Issuer Default Rating; New Rating; B+; Rating Outlook Negative ----senior unsecured; Long Term Rating; New Rating; B+ 来源：惠誉评级