标普：中国建筑国际现金流前景改善，展望调整至稳定；“BBB”评级确认

- 疫后市场复苏，加之中国建筑国际集团有限公司（中国建筑国际）的业务组合转向回款周期较短的项目，应有助于改善其2021和2022年的现金流和财务杠杆。 - 我们认为，凭借良好的新签订单增量和收入增速，中国建筑国际将保持在中国内地、香港和澳门建筑工程（E&C）行业的市场地位。 - 2020年8月30日，标普全球评级将中国建筑国际的评级展望从负面调整至稳定；同时，确认其长期主体信用评级为“BBB”。 - 稳定展望反映我们认为中国建筑国际的财务杠杆将在未来两年内下降。在业务扩张的同时，利润增加以及债务增速放缓应有助于其财务缓冲空间的改善。 香港，2021年8月31日—标普全球评级2020年8月30日宣布，对中国建筑国际采取上述评级行动。 中国建筑国际的评级展望调整至稳定是缘于我们预计，该公司的财务杠杆将在未来24个月内改善。自2020年新冠疫情爆发后，中国建筑国际的业务逐步回暖，公司也逐渐将业务重心转至回款周期较短的项目。我们预计该公司的EBITDA利息覆盖倍数将在2020年的3.1倍基础上持续朝2022年的4.5倍改善。 2021和2022年中国建筑国际的收入和利润应能稳步增长。充裕的在手订单将支撑良好的业务增长前景。截至2021年6月30日，中国建筑国际的在手订单规模共计2,859亿港元，相当于2020年收入的4.5倍。2021-2022年，随着疫情干扰减弱，该公司应能加速推进项目，我们预计其年收入增速有望达到13%-20%（2020年为1.3%）。 2021-2022年，由于业务更多地转向回款周期短、但利润率较低的项目，我们预计中国建筑国际的EBITDA利润率将从2020年的15.1%下降至14.5%-15.0%。不过EBITDA应能以每年13%-18%的速度增长，2021年达到100亿-110亿港元；2022年达到120亿-130亿港元。 中国建筑国际的业务组合转变应能在未来24个月内改善其经营性现金流和杠杆水平。为了改善经营性现金流，自2019年以来，该公司已将在内地的业务重心从政府和社会资本合作项目（PPP）转移至短期的政府定向回购（GTR）项目。与回款周期通常长达8-10年的PPP项目相比，GTR的回款周期较短，一般为2-4年。这一举措将显著缩短该公司的现金周转期。虽然该公司的营运资金仍可能持续流出用以支持业务扩张，但我们预计流出规模将有所下降，且经营性现金流有望在2022年转正。 我们认为中国建筑国际将持续推进业务转型，仅承接少量PPP项目。2021年上半年，GTR及其他短期项目在该公司新中标的内地项目中的占比大幅上升至约87%，远高于2019年的44%。此外我们估算，截至2021年6月30日，PPP项目仅占该公司在手订单的5%-6%。该公司上半年未承接新的PPP项目。由此我们估算该公司2021-2022年每年的资本支出将稳定在5亿-8亿港元，少于之前几年8亿-14亿港元的规模。 此外，我们预计2021-2022年中国建筑国际每年对PPP项目的联营公司或合联营项目的股权投资将有所降低。加之经营性现金流持续改善以及资本支出减少，应能有助于在2021-2022年将总债务规模年增速控制在5%以下（2020年为16%）。到2022年，随着利润增长持续高于债务增长，我们预计中国建筑国际的债务对EBITDA比率将在2020年5.5倍的基础上朝2022年的4.6倍改善；EBITDA利息覆盖倍数也应能从2020年的3.1倍改善至2021年-2022年的3.5-4.5倍。 得益于新签订单的强劲增长，中国建筑国际有望保持在中国内地、香港和澳门的市场地位。自2020年二季度以来，内地疫情逐渐得到控制，建筑工程项目建设持续提速。香港特别行政区政府也计划在未来几年内将每年的建设支出从2020年的2,264亿港元增加至3,000亿港元。中国建筑国际在香港和澳门市场占据领先地位，因此该公司应将从中受益。凭借其装配式建筑技术的优势，以及与直接母公司中国海外集团有限公司的关系，中国建筑国际在内地房建市场也赢得了良好声誉，并承接了多个保障房屋建造项目。由此，我们预计中国建筑国际的新签订单规模在未来12-24个月内将保持强劲增长。2021年上半年，该公司新订单规模同比增长40%，达到705亿港元。 我们预计中国建筑国际将保持作为其最终母公司中国建筑股份有限公司（中国建筑；A/稳定/--）的战略重要子公司的地位。我们预计未来两三年内，中国建筑国际将继续为集团于内地以外地区（主要为香港和澳门）的建筑工程业务中扮演重要角色。此外，中国建筑国际也负责中国建筑在内地投资性项目的旗舰子公司。我们认为在中国建筑国际陷入财务困境时，该公司将有高度可能性通过中国建筑获得中央政府的充分且及时的特别支持。 稳定展望反映我们认为中国建筑国际的财务杠杆将在未来两年内下降。在市场复苏以及业务转型的背景下，利润增长以及债务增速放缓应有利于财务杠杆下降。同时，我们预计中国建筑国际将保持在中国内地、香港和澳门建筑工程市场的竞争力。该公司充裕的在手订单将支撑业务规模良性增长。 若中国建筑国际的EBITDA利息覆盖倍数降至3.0倍以下，我们可能将下调其评级。导致该项指标弱化的可能原因包括：该公司（1）业务转型的影响以及内地市场竞争加剧，导致利润率下滑超出我们预期；（2）营运资金周转率未如我们预期的改善；或（3）该公司以债务融资的投资性项目数量远超我们预期。 若中国建筑国际的EBITDA利息覆盖倍数持续高于6.0倍，我们则可能上调其评级。带来该项指标改善的可能原因包括：该公司（1）通过加快营运资金周转，使经营性现金流大幅增长；（2）减少了对举债扩张的依赖；或（3）减少股权投资。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级