标普：申能集团大举收购广汇集团股份将带来战略不确定性并推高杠杆率

新加坡，2020年11月6日—标普全球评级今日表示，申能（集团）有限公司（申能集团：A/稳定/--）拟以148.5亿元人民币现金收购新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司（广汇集团：B/负面/--）40.964%股份，将挤压申能集团的财务缓冲空间。我们估算，收购款中将有三分之二来自于债务融资。 此次收购也令申能集团的发展战略萌生不确定性，原因是除与广汇集团的能源子公司存在潜在产业链一体化机会外，申能集团与广汇集团的房地产和汽车业务板块形成协同效益的可能性非常低。 此次收购将导致申能集团的净债务规模从2019年末的87亿元人民币增长至2021年的220亿-240亿元，增幅将超过一倍。公司的经营性资金流（FFO）对债务比率也将因此从交易前70%-75%的暂时高位水平猛降至35%以下。同时，申能集团从非上市的广汇集团获得分红金额也亦寥寥无几。 我们认为，此次收购将令申能集团的杠杆率升至前所未有的高位，这与申能集团一贯保守的资产负债表风格不符。我们认为，公司未来的杠杆率走势将主要取决于其能够以多快的速度积累足够的可供支配现金流来修复其资产负债表。 我们认为，申能集团或将与广汇集团的上市子公司广汇能源股份有限公司（广汇能源）形成一定的协同效应，原因在于申能集团的长期战略中包括向上海以外地区提供LNG（液化天然气）基础设施服务的内容。该上市能源子公司在江苏省（临近申能集团总部所在地上海）拥有部分LNG基础设施（接收站及储存设施），还拥有LNG加工厂，以及煤、石油、天然气上游资产。 但是，申能集团的收购目标并非该能源子公司，而是其控股股东非上市公司广汇集团的流动性较弱的一大块股份。广汇集团的单一最大业务敞口为上市子公司广汇汽车服务集团股份公司（广汇汽车）的汽车销售业务。广汇汽车在广汇集团并表后资产和账面价值中的占比超过50%。广汇集团旗下还有较大规模的非上市房地产业务。尽管汽车和房地产子公司可能与申能集团的金融服务业务相关，但我们认为这一协同效应将会非常有限。 我们还认为，广汇集团的治理结构可能引发股东决策问题。公司条款要求部分议题的通过须获得董事会或股东大会三分之二以上投票同意。我们认为，这一规定使得在进行此类决策时，事实上拥有广汇集团50.06%股份（达到简单多数水平）的董事长孙广信须与申能集团达成一致意见。 2020年11月3日，申能集团发布公告称，拟以现金148.5亿元人民币从中国恒大集团(B+/负面/--)子公司手中收购广汇集团40.964%的股份。该交易的条件包括获得申能集团董事会及申能集团单一股东上海市国资委的批准。我们认为，交易完成后申能集团将能够取代恒大集团，占据广汇集团当前10人董事会席位中的五席。 相关研究 - 申能集团将获益于其与港华燃气的战略合作，2020年10月30日 - 恒大集团与部分战投达成协议，得以缓解流动性压力，2020年9月30日 - Xinjiang Guanghui Industry Investment (Group) Co. Ltd.，2020年9月1日 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级