惠誉确认建业地产'BB-'的评级，展望稳定
Fitch Ratings-Hong Kong-16 January 2020: 本文章英文原文最初于2020年1月14日发布于：Fitch Affirms Central China Real Estate at 'BB-'; Outlook Stable
惠誉评级已确认建业地产股份有限公司（建业地产）'BB-'的长期发行人违约评级，展望稳定。惠誉同时确认建业地产的高级无抵押评级及已发行外币高级无抵押债券的评级为'BB-'。
建业地产是中国河南省内一家领先的房地产开发商，杠杆率稳健，均为公司的评级提供了支撑。但是，与评级较高的同业相比，建业地产的地域多元化程度及利润率较低，这将其评级限制在当前水平。
关键评级驱动因素
河南省内业务强劲：建业地产计划未来三年内将其在河南省的市场份额从2018年的9%及2019年上半年的10.7%提升至15%。建业地产过去27年的住宅物业开发业务几乎全部集中在河南省，其项目遍及省内18个地级市，并且享有良好的声誉。建业地产2018年及2019年上半年房产项目的平均售价分别为每平方米7,221元人民币及7,233元人民币，低于同业每平方米11,000元人民币以上的平均售价，这反映了建业地产的产品覆盖全面，在较小城市也有项目布局。
尽管就整体规模而言，专注于河南省使建业地产占据了更加有利的地区性市场地位，但与地域多元化程度更高的房企相比，公司在河南省面临的业务周期性风险趋高。
增长与市场同步：在河南省二、三线城市销售额强劲的驱动下，建业地产的合同销售总额（不包括轻资产业务）在2019年同比增长34%至718亿元人民币。惠誉预计，受益于河南省强大的需求支持，2020年至2021年期间，建业地产的储备项目有望推动公司年度合同销售额提升到820亿至890亿元人民币。
2019年，建业地产的轻资产项目合同销售额自2018年的186亿元人民币增加了57%至718亿元人民币。与2018年的110个项目相比，2019年上半年，建业地产在轻资产业务下经营着131个项目。惠誉预计，这一轻资产业务模式将在2019年为建业地产创造超过8.60亿元人民币的营收 （2018年为7.23亿元人民币），毛利率高达85%以上。惠誉认为，该项目管理业务有助于提升建业地产的品牌认知度，但对公司的业务或财务状况影响不大。
杠杆率将走低：惠誉预计，得益于合同销售额的快速增长，建业地产的杠杆率（依据按比例合并报表后的净负债与调整后库存的比率衡量）将于2019年末保持在31%，但2020年将降至24%。惠誉还预计，未来12-24个月内，公司将在拿地方面采取灵活策略。截至2019年上半年末，建业地产的权益土地储备已超过4,700万平方米，足以支持未来四至五年的开发所需。
2018年，建业地产斥资170亿元人民币收购了1,350万平方米权益总楼面面积，预计2019年在拿地方面的支出将达到180亿元人民币。惠誉认为，公司在2019年实现了0.27倍的拿地支出/合同销售价值比，与此前几年0.2至0.3倍的水平相当。
利润率趋稳：惠誉预计，2019年建业地产的EBITDA利润率（扣除销售成本的资本化利息）为22%，与'BB-'评级的同业持平，但低于'BB'评级的同业公司，公司2017至2018年期间的EBITDA利润率介于17%-22%之间。拿地及建安成本增加带来的影响被公司住宅物业平均销售价格走高所抵消。惠誉还预计，公司将逐步提升来自河南省省会郑州市的销售贡献，这意味着未来12-24个月内平均销售价格将提升，而未来12个月内利润率将现上浮。自2020年开始，公司项目管理带来的营收将不断增长，这也会驱动利润率的改善。
为关联方提供的担保：2019年12月，建业地产为河南弘道提供了为期两年的银行贷款担保，贷款金额为5亿元人民币。河南弘道由建业地产的董事会主席（亦是其最大股东）持有，其子公司为建业地产的供应商。建业地产称，公司不会为专注于非房地产开发业务的关联方提供额外担保。如果关联方交易和贷款担保增加，惠誉将考虑采取负面评级行动。
评级推导摘要
2019年建业地产的合同销售总额为718亿元人民币，与'BB-'评级同业的水平相当，但该公司的财务状况与这些同业相比一直较稳健。2019年禹洲地产股份有限公司（BB-/稳定）的合同销售额为751亿元人民币，合景泰富集团控股有限公司（BB-/稳定）为861亿元人民币。
2019年建业地产的杠杆率（依据按比例合并报表后的净负债与调整后库存的比率衡量）可能会保持在31%，与2018年持平，远低于'B+'和'B'评级同业40%-60%的水平，但与'BB-'评级同业20%-45%的水平相当。惠誉预计，建业地产2020年将去杠杆至24%。
由于公司以往的拿地成本较低，建业地产2018年至2019年期间的EBITDA利润率为22%，与'BB-'评级同业持平- 这些同业的EBITDA利润率为18%-25%。惠誉预计，2020年至2021年间该公司的EBITDA利润率将升至23.5%-24.5%，原因是其合同销售平均售价较高项目的营收将开始得到确认（尽管拿地及建安成本上升在一定程度上抵消了这一收益）。
建业地产的评级较龙光地产控股有限公司 (BB/稳定) 低一个子级，后者的权益销售额和利润率较高。龙光地产的业务主要集中在大湾区，但在过去12-24个月中，公司将业务扩展到长江三角洲、香港和新加坡等新市场，因而集中风险有所减缓。惠誉预计，大湾区对龙光地产销售额的贡献将在2020年至2021年期间降至50%左右，而与之相比，建业地产的全部销售额均来自河南一省。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2020年和2021年的合同销售总楼面面积分别增长7%和5%
- 2020年至2021年间合同销售平均售价每年最高增长3%
- 2020至2021年间EBITDA利润率（不含资本化利息）将达到23.5-24.5%
- 2020年至2021年间拿地预算与合同销售总额的比率将达30%（2018年至2019年期间为27%-30%），以保持足以支持约四至五年合同销售的土地储备
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：
- 杠杆率（依据按比例合并报表后的净负债与调整后库存的比率衡量）持续保持在30%或更低水平，且建业地产实现业务多元化，令20%的合同销售额来自河南省以外市场
-EBITDA利润率保持在25%以上
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
- 合同销售额持续下滑
- 杠杆率持续保持在40%或更高水平
- EBITDA利润率持续低于18%
- 为非房地产开发业务关联方提供的贷款担保增加
流动性及债务结构
流动性充裕：截至2019年6月，建业地产持有现金总计238亿元人民币（包括受限制的现金46亿元人民币），足以覆盖其一年内到期的70亿元人民币短期债务。
融资渠道多元化：截至2019年6月，建业地产的负债总计258亿元人民币（包括银行贷款、其他贷款、高级票据及企业债券），持有尚未使用的银行授信额度241亿元人民币。建业地产是香港联交所上市企业，在2018年通过定向增发筹资约8亿元人民币。
融资成本稳定：2018年建业地产的平均融资成本率为7.0%，略高于2016年至2017年间6.8%-6.9%的水平。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
Central China Real Estate Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BB-; RO:Sta
----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB-
来源：惠誉评级