惠誉授予浙江海港集团 ‘A+’的首次发行人评级；展望稳定

Fitch Ratings - London - 01 Apr 2021: 本文章英文原文最初于2021年3月25日发布于：Fitch Assigns Zhejiang Provincial Seaport Group First-Time IDR A+, Outlook Stable 惠誉评级已授予浙江省海港投资运营集团有限公司（浙江海港集团） ‘A+’的首次发行人违约评级，展望稳定。 关键评级驱动因素 惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评估浙江海港集团与政府的关联性强度及政府的支持意愿后，将浙江海港集团的首次发行人评级与对浙江省政府信用状况的内部评估结果等同。浙江省政府最终持有浙江海港集团的所有股权。 惠誉评定浙江海港集团的独立信用状况为‘a’，原因在于，浙江海港集团经营下的港口是中国及全球的重要停靠港，配备多种现代化的先进设备，具备处理品类广泛的集装箱和散装货物的能力。该集团的营收来源多样化，并拥有合作关系稳固的交易对手方，部分抵消了长期客户合约的缺失以及来自毗邻企业——上港集团的竞争。该集团的整体债务结构主要由到期一次性还本付息的高级债务构成，而债务契约和抵押物较少，一定程度上对其独立信用状况形成制约。 政府相关企业评估 与政府关联性：鉴于浙江海港集团最终所属于浙江省政府，且浙江省政府负责任命集团的主要管理层和董事会成员，并深度参与集团的运营和战略方向制定，包括投资和资本支出决策等，惠誉评定集团的法律地位以及政府的所有权和控制权为“很强”。集团经营往绩强劲，因此尚未获得过政府的实质性支持，但鉴于该集团在国内经济活动及国际贸易中发挥战略性作用，惠誉预计集团需要时政府将提供支持，因此评定政府以往支持力度为“强”。 支持意愿：浙江海港集团采用一体化业务模式，其若违约，或将暂时性威胁到全省多项经济活动的持续开展，因此惠誉认为集团违约的社会政治影响“很强”。此外，业务中断还会产生重大政治和经济影响。投资者将浙江海港集团视为政府的代理借款人，因此集团若违约将严重影响省内其他国有企业以及浙江省政府自身的融资能力，因此惠誉评定集团违约的融资影响为“很强”。 首选停靠港之一，处理多元化货物组合——营收风险（业务量维度）:“较强” 自2010年以来，浙江海港集团按货物吞吐量（以吨位计算）计在全球位居第一，按集装箱吞吐量（按TEU计算）计排名第三。集团旗下港口不仅是重要的始发港和抵达港，还是中国和北亚地区多种重要大宗商品的最大转运枢纽。尽管受到全球疫情和近几年国际贸易冲突的双重打击，港口吞吐量仍持续增长，展现出强大的韧性。 浙江海港集团的深水港可容纳越来越大型的船舶停靠及进出。通往港口的公路、铁路和水路畅通，便捷的条件有助于更好地服务国内及全球各地客户。集团毗邻的内陆地区是中国经济最活跃的长江三角洲，这为集团带来稳定而多元的业务供应和直接终端市场。虽然浙江海港集团面临来自上港集团的竞争，但鉴于两个港口集团业务规模相似，但战略重点不同，因此集团在浙江省的市场地位难以撼动。 韧性强、营收来源多元化但合约较少——营收风险（价格维度）：“中等” 浙江海港集团的收入主要来源于港口运营和航运服务业务。集团的定价机制灵活且具有竞争性，因此近年来营收稳定增长，并在全球经济动荡期间保持了稳定的经营利润率。尽管价格维度的营收风险评估结果因集团与客户间缺乏长期合约而受到制约，但惠誉认为，该集团客户基础的稳定性和长期性缓释了相关风险。集团的客户和对手方包括世界上最大的全球海运公司，其中大部分20多年来定期停靠集团旗下港口。 现代化设施以及以业务扩张促增长的计划——基础设施开发和升级：“较强” 浙江海港集团目前拥有现代化的高效港口设施，设施的产能利用率约为70%，并受益于广泛的联运网络。但管理层认为，集团需要进一步提高港口的货物处理能力，以更好地满足不断增长的需求。因此，惠誉预计，浙江海港集团2021-2026年间的资本支出将高企，且前期投资项目数量比重较大（其中大部分项目将于2023年完工）。投资项目完成后，预计集装箱和货物吞吐量均将有所提高。惠誉预计资本支出所需资金将由集团的自有资本、银行贷款和债券发行提供。资本支出的时间相对固定，灵活性较小，但管理层拥有按时完工的往绩记录，因此风险较小。 企业式债务结构：债务结构——“中等” 浙江海港集团虽然对银行贷款依赖性较大，但股票和债券市场融资渠道畅通。该集团的融资利率在浙江省企业类债券中处于低位。2021年3月，集团发行了7亿美元5年期、票息率1.98%的高级无抵押债券。浙江海港集团的债务结构由到期一次性还本付息固息债务主导，且缺乏契约安排等重要结构化特征，尽管惠誉认为这在中国国有企业发行的债券中较为常见。 财务状况 惠誉预计，浙江海港集团的债务量将于2023年达到峰值，并于2024年开始逐步回落。由于一次性还本付息的债务结构，集团面临再融资风险，但惠誉认为，集团或可利用其稳固的银行关系进入市场融资。集团目前的流动性很强，足以覆盖其短期债务，这一定程度上缓释了再融资风险。 关键评级假设 基于管理层提供的信息及惠誉内部假设，我们在浙江海港集团的财务状况分析中设定了三种情景。所有情形基本都采用了管理层对2020年的财务假设，因其反映了10个月的实际数据。 惠誉的基础情形保守地假设，在当前的高基数基础上，预测期内浙江海港集团的集装箱和货物吞吐量均将实现稳定的个位数增长，而物流收入增速会快些。惠誉基础情景下，净债务/EBITDA比率为5.1倍，略高于2019年的4.7倍。 与基础情景相较而言，惠誉的评级情景对业务量增长率适用了10%的压力系数，对资本支出和运营支出适用了5%的压力系数，导致2021年之后的预测期内集装箱和货物吞吐量增长率更低，同时假设集装箱运输价格增长率将低于中国的预测通胀率，而货运价格保持不变。评级情景下，净债务/EBITDA比率均值为5.6倍，对应的独立信用状况为‘a’。未偿债务绝对值将逐年增长至2022年，而预计杠杆率将于2023年达到峰值5.8倍，随后因EBITDA增加而回落。 惠誉的压力情景假设，2021年之后业务量增长率较评级情景下更加缓慢，而运输价格则保持不变。该情景下，预计净债务/EBITDA均值为6.5倍，仍符合惠誉《港口评级标准》中的‘A’类评级指引。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： 若惠誉上调其对浙江省信用状况的内部评估结果，并认为浙江省政府向浙江海港集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力有所增强，前提是浙江省政府为集团提供支持的可能性保持不变。 但鉴于浙江海港集团当前的评级与中国主权信用评级一致，进一步上调的可能性不大。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： 惠誉下调其对浙江省信用状况的内部评估结果，并认为政府提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力有所下降。 浙江海港集团获得政府支持的可能性降低，同时集团的独立信用状况走弱，具体体现为净债务/EBITDA比率均值持续超过6.5倍。 与其他信用评级相关联的公开评级 浙江海港集团的评级与其母公司浙江省政府的信用状况直接关联。 信用摘要 集团港口概况 浙江海港集团拥有并运营着浙江省的全部港口，包括4个海港（宁波舟山港、嘉兴港、台州港和温州港），8个河港和16个内陆港（干港）。该集团是浙江省内唯一一家包揽全部港口运营活动及投融资活动的平台。该集团旗下各港口位于中国海岸线的中部，深水区广大，受潮汐限制小，水面总体平静且全年不结冰，均为天然良港。 财务状况 惠誉预计，浙江海港集团的债务量将于2023年达到峰值，并于2024年开始逐步回落。由于一次性还本付息的债务结构，集团面临再融资风险，但惠誉认为，集团或可利用其稳固的银行关系进入市场融资。集团目前的流动性很强，足以覆盖其短期债务，这一定程度上缓释了再融资风险。 同业集团 ABP Finance Plc（A-/稳定）在英国拥有并运营着一个大型港口网络，通过遍布英国各地的21个港口处理约占全国总量25%的海运贸易运输业务。该公司业主式业务模式下的长期承购合约安排可确保营收稳定性，且该模式下的很多融资契约具有保护债权人的其他特征，这些均构成评级支持因素。但该公司的五年平均杠杆率为7.1倍，高于浙江海港集团，这导致其评级与浙江海港集团存在差距。 墨尔本港（BBB/稳定）是服务维多利亚州和整个澳大利亚市场的重要停靠港。该公司的评级受益于其多元化的业主式业务模式和较低的基础设施开发和升级风险，但其业务规模较浙江海港集团小得多。该港口净债务/EBITDA比率的五年均值为8.5倍，高于浙江海港集团。但两者的债务结构相似。 Pelindo II （PT Pelabuhan Indonesia II （Persero）BBB/稳定，独立信用状况‘bbb’）在印尼的集装箱市场份额排名第一。与浙江海港集团类似，Pelindo II是印尼领先的集装箱公司之一，拥有多个港口，但业务规模小得多。该公司业主式业务模式下的长期承购合约安排可确保营收稳定性，这构成其评级支持因素。与浙江海港集团的短期资本支出计划不同，Pelindo II制定了规模更大的中期资本支出计划，以支持印尼海运行业的发展。 DP World Limited（BBB-/稳定）是一家大型多元化港口运营商。与浙江海港集团类似，DP World也是一个多港口运营商，但旗下港口的平均特许运营期长达37年。与浙江海港集团相比，DP World的财务状况较弱，且收购意向更强。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级