惠誉将中化化肥'A-'的发行人违约评级置于负面评级观察
Fitch Ratings-Hong Kong-13 January 2020: 本文章英文原文最初于2020年1月9日发布于：Fitch Places Sinofert's 'A-' IDR on Rating Watch Negative
惠誉评级已将中国中化化肥控股有限公司（中化化肥）‘A-’的长期外币和本币发行人违约评级及高级无抵押评级列入负面评级观察名单。
此次评级行动发生之前，中化化肥于2020年1月5日宣布，其母公司中化香港（集团）有限公司 (中化香港; A/稳定) 已同意将其在中化化肥中持有的全部52.65% 的股份以1美元对价全部转让给中国化工集团公司 (中国化工; A-/稳定) 。
中化化肥此前的评级较其母公司中化香港低一个子级，这反映出在惠誉《母子公司评级关联性标准》下两者之间存在密切关联性。评级列于负面观察名单表明，中化化肥的最终母公司（中国化工的评级较中化香港低一个子级）将发生潜在变化，且最终公司结构有待确定，其是否会对中化化肥现有的业务和财务状况产生影响尚不明朗。
交易进程预计需要超过6个月的时间，惠誉或将在交易完成后解除中化化肥的负面评级观察状态。
关键评级驱动因素
资产重组：2020年1月5日，中国化工和中化香港宣布，它们将把两家公司的农业资产合并为一家名为先正达集团有限公司 (Syngenta Group Co.， Ltd.) 的新控股公司，该公司由中国化工全资持有。中国化工拟将在先正达集团 (Syngenta A.G.) 的100%股份和在阿达玛有限公司（ADAMA Ltd.）的74.02%股份注入先正达集团。与此同时，先正达集团计划自中化香港收购中化化肥。这一系列举措旨在深化中国国有企业改革，并加强中化集团和中国化工之间的合作。
母子公司关联性驱动评级：按营收和产量计算，中化化肥是中国最大的化肥进口商、分销商和生产商之一。中国化工是中国按营收和运营规模计的最大的化工企业，业务遍及整个价值链，涵盖炼油、石化加工、基础和特种化学品、农用化学品、轮胎和化工设备制造等领域。
尤为值得一提的是，中国化工是全球最大的农作物保护生产商和第三大种子生产商。惠誉预计，中化化肥的新母公司将继续为其业务提供支持，以确保中国的食品安全和上游食品供应。
分销网络庞大：中化化肥在中国设有3万多家门店，覆盖全国95%的耕地。该公司不仅通过分销网络向农民销售化肥和农药，而且致力于推广科学施肥和农业服务来促进现代农业发展。惠誉认为，中化化肥在中国下游产品分销业务领域的主导地位与中国化工的上游农化业务互为补充，后者主要通过先正达公司和阿达玛公司进行种子、化肥和农作物保护的研发和生产。
在2017年被中国化工收购之前，先正达在中国的总销售额不到5%。先正达目前正进军中国的种子、化肥和农作物保护市场，如果能够利用中化化肥的分销渠道，该公司应会受益匪浅。这也与中国提供农业产量、尽量减少使用低端农作物保护产品（从而减少环境污染、提高粮食安全）和实现粮食自给自足的战略相契合。
信用状况不断改善：得益于中化化肥盈利能力的改善及该公司出售其持有的青海盐湖工业股份有限公司20.52%的股份，2018年末中化化肥的营运现金流(FFO)调整后净杠杆率降至3.0倍。惠誉预计，由于盈利能力稳定，公司未来三年的FFO净杠杆率将低于2.5倍。这一预测未考虑母公司变更带来的潜在协同效应。
尽管股权收购交易和先正达集团最终的企业结构仍悬而未决，惠誉认为，中化化肥的业务状况必将受益于公司与新的先正达集团的纵向整合。
评级推导摘要
中化化肥的评级与中化国际（控股）股份有限公司（中化国际，A-/稳定）相当。中化国际和中化香港均为中化集团的子公司，惠誉基于对母公司信用状况的评估得出其评级。中化化肥的化肥业务及中化国际的农作物保护和农业化学品业务是中化集团农业板块的两大支柱，在战略和运营层面具有同等重要性。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019至2021年间营收的复合年增长率为4.8%
- 2019至2021年间EBITDA利润率保持在3.0%
- 2019年资本支出为10亿元人民币，2020年和2021年均为8亿元人民币
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉解除评级负面观察状态的未来发展因素包括：
- 如果中化化肥与中化香港之间的关联性保持不变，且交易未获完成，惠誉将移除公司的负面评级观察状态，并确认其评级
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
-如果中化化肥和中国化工之间的关联性强度与中化化肥和中化香港此前的关联性强度相当，惠誉将在交易完成后将中化化肥的评级下调至'BBB+'
- 惠誉还将重新评估中化化肥在中国化工内部的定位，以及最终的股权结构是否会影响当前评级
流动性及债务结构
流动性充裕：截至2019年6月末，中化化肥持有可用现金24亿元人民币，短期债务为41亿元人民币。此外，中化化肥持有尚未使用的授信额度逾220亿元人民币，惠誉认为，鉴于其新的母公司中国化工也是一家具有高度影响力的国有企业，该笔资金将在交易完成后得到保留。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
Sinofert Holdings Limited; Long Term Issuer Default Rating; Rating Watch On; A-; RW: Neg
; Local Currency Long Term Issuer Default Rating; Rating Watch On; A-; RW: Neg
----senior unsecured; Long Term Rating; Rating Watch On; A-; RW: Neg
来源：惠誉评级