标普：上港集团以低杠杆迎接贸易波动和高昂投资

新加坡，2023年4月7日—标普全球评级4月6日表示，中国港口运营商上海国际港务（集团）股份有限公司（上港集团）的低杠杆足以支持未来两年的高昂投资，其业务基本也有助于克服贸易的波动。 我们预计，在几乎所有情景下，今年上港集团（A+/稳定/--）的经营性资金流（FFO）对债务比率都将维持在35%以上，高于我们下调其评级的23%阈值。若大项目和投资有一定比例通过某种股权方式融资，那么信用指标还会进一步增强。 得益于多年来的强劲现金流，上港集团债务水平低，评级缓冲将保持充足。该公司2022年债务对EBITDA比率为1.3倍，已从前几年2.7倍的高峰水平回落。因此，上港集团在境内外均有低成本、长期限的多元融资渠道可以利用，债务融资成本不到3%。 我们认为，上港集团更重视信用质量的保持而不是债务资金的大规模利用，因此其支出节奏和融资结构的筹划可能将会控制在不导致评级被下调的范围之内。我们的基准情景假定该公司2023-2024年资本支出总额为180亿元-200亿元，相比前几年水平接近翻番。 这种大幅增加反映了上港集团新建项目小洋山北作业区集装箱码头的建设。该项目包含多期工程，总投资513亿元，2023-2025年初步安排投资160亿元。2022年投入仅12.6亿元，相当于总预算的2.5%。 我们还预计上港集团今年将从其一家国有股东手中收购洋山四期股权。这笔收购延期已久，我们估计对价约140亿，其中一半我们假设将通过向卖家发行股票支付，此外还有每年20亿元的补强型股权投资。洋山四期的收购最终对价和融资结构尚未敲定。 国际贸易或将进入下行周期，但不太可能对上港集团信用质量造成显著影响。由于发达经济体需求放缓，今年集装箱吞吐量或将与去年持平。但去年上港集团吞吐量为历史峰值，远高于可能导致现金流转负或评级被下调的水平。此外，上港集团的经济腹地仍是全球制造中心。因此我们预计，当发达经济体需求复苏的时候，上海港的吞吐量也将反弹，一如过往贸易周期中遇到的情况。 我们预计，高企的美国联邦基金利率对上港集团2024年融资成本影响很小。虽然该公司40%的总债务为长期固息美元债券（共25亿美元），但到期日最近的一笔（4亿美元）也要到2024年6月份才会到期。 上港集团2022年业绩在疫情影响下展现了韧性。报表FFO对债务比率为58.9%，好于我们预期的53%-55%，也远高于我们下调其评级的23%阈值。利用正的自由支配现金流，该公司压减债务规模9%，使之达到7年以来最低。 上港集团的良好业绩主要缘于非港口业务抵消了港口相关业务的弱势。我们估计前者的EBITDA增长了35%以上。这反映了几个方面：（1）港口物流创纪录的贡献；（2）股权投资对象、世界最大集装箱运输企业之一东方海外（国际）有限公司（无评级）提供的创纪录分红；以及（3）房地产业务进入盈利阶段后产生的净现金流。 相比之下，虽然去年上港集团集装箱吞吐量增长0.6%，达到了4,730万标准箱，但我们估计其港口相关业务EBITDA下降了2%-3%，同时其报表毛利润也下降了9%。 相关研究 - Industry Top Trends 2023: Transportation Infrastructure, Jan. 23, 2023 - Industry Top Trends 2023: Transportation, Jan. 23, 2023 - 小洋山北侧集装箱码头将增强上港集团的竞争地位，2022年9月28日 - Shanghai International Port (Group) Co. Ltd, Aug. 5, 2022 - 受益于航运业上行周期和业务韧性，上港集团评级缓冲持续扩大，2022年4月1日 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级