更正：惠誉确认百度的评级为'A'；展望稳定
Fitch Ratings - Hong Kong - 20 May 2021: 本文章英文原文最初于2021年5月14日发布于：Correction: Fitch Affirms Baidu at 'A'; Outlook Stable
本文是对发表于2021年5月10日的一份评论文章的更正，原评论文章中遗漏了政府、监管或法律层面干预的负面评级敏感性因素。
惠誉评级已确认中国领先搜索引擎与人工智能（AI）技术公司百度公司（Baidu, Inc.，“百度”）的长期外币和本币发行人违约评级以及外币高级无抵押评级为'A'，展望稳定。
本次评级确认是基于惠誉预计，百度将保持强劲的业务状况及在中国搜索引擎市场稳固的领先地位，且其搜索和信息流核心业务将生成稳健的自由现金流（FCF）。随着百度加强推动其非营销业务营收的增长，而该业务的市场规模达到百度核心在线营销业务的10倍以上，未来几年百度的营收组合及利润率状况将不断变化。惠誉预计，百度在转型期间将保持审慎的资本结构和充裕的流动性，这应能支持其在AI技术及智能汽车业务方面的多元化投资。
关键评级驱动因素
核心营销业务强劲：百度强化了其移动生态系统，以保持其在中国搜索引擎市场的领先地位。截至2020年12月，百度App的月活跃用户（MAU）达到5.44亿，日登录用户逾70%，是排名第一的搜索加信息推送应用。其智能小程序的月活跃用户同比增长31%至4.14亿。2020年百度的在线营销业务营收约为660亿元人民币（不含百度持股52%的在线视频子公司爱奇艺），该体量约为中国第二大搜索引擎搜狗的12倍。
非营销业务营收增长：得益于AI业务及收购直播平台YY Live对百度营收增长贡献率的不断攀升，惠誉预计，2022年或2023年，核心非营销业务营收在百度核心业务营收中的占比将由2020年四季度的18%增至约30%。百度将继续投资无人驾驶、智能汽车以及AI云服务以把握企业互联网长期增长良机。
2020年第四季度百度AI云业务的营收同比激增67%，年化后相当于年营收规模达20亿美元，AI云业务仍将成为拉动百度营收增长的重要引擎。惠誉预计，未来几年百度AI云业务的营收在其核心非营销业务及YY业务外营收中的占比将达到约80%。
优先推动AI技术的营收增长：鉴于百度优先推动AI技术的营收增长而非着眼于短期盈利能力，其整体盈利能力或将因此承压。但是，百度核心营销业务的营收回升及YY对百度营收的潜在贡献应能对百度的整体盈利能力及自由现金流生成能力形成支撑。惠誉预计，受移动生态系统增强、搜索流量增长及CPM反弹等因素驱动，2021年百度核心营销业务的营收将上升约10%至15%。此外，惠誉预计，百度的核心营销业务的经营EBIT利润率将稳定在约45%至49%的高位。
爱奇艺的运营亏损收窄：尽管惠誉已对爱奇艺进行按比例并表，但惠誉预计该公司将继续拖累百度的总体盈利能力。此外，惠誉预计，因其自由现金流仍会是较大支出，爱奇艺将继续需要持续资金投入，主要通过其资本市场融资渠道及银行贷款获得所需资金。爱奇艺的经营性EBIT亏损由2019年的82亿元人民币降至2020年的47亿元人民币，惠誉预计其亏损将继续收窄但依然可观。
智能汽车业务或现亏损：百度在智能汽车领域商业化早期阶段亏损或令其盈利能力及自由现金流承压。百度与浙江吉利控股集团已达成战略合作伙伴关系，计划约三年内推出一款全新车型。尽管百度在无人驾驶和智能出行方面技术领先，吉利在汽车制造方面亦深耕多年，但智能汽车业务因产品设计周期较长且须满足严格的安全标准而需要大量前期研发投入及资本支出，这或将于业务初创期导致巨额亏损。
杠杆率适中：惠誉预计，百度仍将保持高度审慎的资本结构，净现金头寸深厚。但是，百度的FFO总杠杆率2021年和2022年或将保持在2.0倍以上，原因在于公司目前着力于营收增长及业务多元化，在AI货币化成效日趋凸显前，这将在一定程度上令其利润率承压。另外，百度或动用其最近签订的30亿美元五年期循环贷款协议，以增加总债务规模。
尽管如此，惠誉预计，百度的自由现金流生成能力以及搜索和信息流服务仍将稳健并足以为其新业务发展提供资金支持。惠誉预计，百度的自由现金流利润率将保持在逾14%。此外，该公司于香港二次上市筹集的240亿港元净收益亦将增加其净现金流头寸。
监管风险得到有效控制：百度的评级是基于惠誉预计，该公司将保持与中国政府和监管部门稳定良好的关系。如果这种关系发生变化，则可能影响百度的信用优势，尤其是百度不拥有其境内运营子公司（北京百度网讯科技有限公司和北京鼎鹿中原科技有限公司）及其他中国关联公司的控股权——百度与其中国关联公司之间只有契约关系，因中国政府限制外资持股中国互联网企业。
评级推导摘要
百度在中国搜索引擎市场的强劲地位、其搜索和信息流业务的强健盈利能力及现金流生成能力，以及净现金头寸深厚的高度审慎的资本结构，均对百度的评级形成了支撑。百度AI业务和爱奇艺的巨额运营亏损，加之其新拓展智能汽车业务产生的亏损则令百度的信用状况承压。尽管如此，AI及智能汽车业务的潜在市场巨大，为百度带来长期增长契机并有助于提升百度的营收多元化程度。
百度的信用状况受其在搜索引擎市场及AI技术领域领先地位的支撑，强于eBay Inc.（BBB/正面）和Expedia Group, Inc.（BBB-/负面）等互联网同业公司，但弱于阿里巴巴集团控股有限公司（阿里巴巴，A+/稳定）和腾讯控股有限公司（腾讯，A+/稳定），与百度相比，这两家公司的业务规模较大、营收多元化程度及业务增速较高。百度的现金生成能力亦弱于阿里巴巴和腾讯。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2020至2024年间营收复合年增长率为13%（按比例合并爱奇艺报表）；
- 2021至2024年间 EBIT利润率为18%-22%（按比例合并爱奇艺报表）；
- 2021至2024年间用于购买固定和无形资产及内容收购的支出，以及生产成本与销售额的比率为12%-15%（按比例合并爱奇艺报表）；
- 2021至2024年间保持大规模净现金头寸（按比例合并爱奇艺报表）；
- 2021至2024年间每年的股票回购金额为7亿-20亿美元。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 本次评级考虑了惠誉对百度利润增长的预期，从中期来看不太可能对该公司采取正面评级行动。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 有迹象表明百度受到的政府、监管或法律层面的干预增多，以致该公司的经营情况、盈利能力或市场份额发生不利变化；
- 关键产品和服务的市场份额严重流失；
- 发生对运营和业务状况产生负面影响的重大并购；
- 营运现金流持续下滑；
- 经营性EBIT利润率持续低于10%；
- 转而实施更加激进的财务政策，例如，未能保持净现金头寸或FFO总杠杆率持续高于2.0倍。但是，若百度能保持强劲的净现金头寸和较高的自由现金流利润率，则FFO总杠杆率超过2.0倍不会导致其评级被下调。
流动性及债务结构
流动性充裕：惠誉预计百度将保持可观的净现金余额。2020年12月末百度完全并表后持有可用现金1,310亿元人民币；完全并表后债务则为830亿元人民币，其中大部分为美元计价的无抵押债务。2020年12月末百度的美元无抵押债券及可转换债券分别为74.5亿美元及27.5亿美元；美元无抵押银行贷款为10亿美元。此外，百度于香港二次上市募资240亿港元现金，并在过去两个月签订了30亿美元的定期贷款和循环贷款协议，进一步提升了其流动性空间。
财务报表调整摘要
惠誉已采用对百度持股52%的在线视频子公司爱奇艺进行按比例并表的分析方法对百度的财务报表进行调整。此外，惠誉已还原因采用《会计准则更新》（ASU 2019-02）、《电影成本会计改进和程序信息许可协议》（Improvements to Accounting for Costs of Films and License Agreements for Program Materials）的影响，以保持百度与其他中国互联网公司的同业比较。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级