惠誉授予中国化工美元、欧元高级票据'A-'的评级及美元次级永续证券'BBB'的评级

Fitch Ratings-Hong Kong-16 September 2020: 本文章英文原文最初于2020年9月9日发布于：Fitch Rates ChemChina's USD, EUR Senior Notes 'A-' and USD Subordinated Perpetual Securities 'BBB' 惠誉评级已授予中国化工集团有限公司(中国化工，A-/稳定) 拟发行高级无抵押票据'A-'评级及拟发行次级担保永续证券'BBB'的评级。该等债务工具将由中国化工全资持有的间接子公司中国农化 (香港) 峰桥有限公司 (CNAC (HK) Finbridge Company Limited) 发行，中国化工提供无条件和不可撤销的担保。募集资金将用于再融资及一般公司用途。 拟发行无抵押票据构成中国化工的直接、无条件、非抵押及非次级债务，因此，其评级与中国化工的评级一致。次级永续证券的评级则根据惠誉的《企业混合债务处置及评级调整标准》，在中国化工'A-'的发行人违约评级基础上下调两个子级得出。两个子级的评级差异反映了票据的票息递延支付和高度从属特征。惠誉未授予该永续证券任何股权权重，原因是该证券的有效期限不足5年，首次息票上浮日为自发行日起三年，上浮幅度为300bp，超过了惠誉要求获得股权重的总100个基点的利率上限。 中国化工由国务院国有资产监督管理委员会（国务院国资委）全资持有。基于中国化工与中国政府之间的关联性，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》采用的自上而下的方法，在中国'A+'长期发行人违约评级基础上下调两个子级得出中国化工的评级。发行人违约评级展望稳定反映了惠誉对中国政府将持续为中国化工提供支持的预期。 关键评级驱动因素 受国务院国资委高度控制：中国化工与国务院国资委的关联性体现在，该公司是中国一家领先的垂直一体化化学品生产商及中国政府的海外化工领域投资平台。惠誉评定中国化工的法律地位及政府持股和控制程度为'强'。中国化工由国务院国资委全资拥有，中央政府通过国务院国资委有效控制中国化工的董事会和关键高管，并对该公司的重要战略和投资决策具有重大影响力。 中等政府支持记录：惠誉评定中国化工的支持记录为‘中等’，原因是尽管该公司一直获得政府提供的大力支持，包括注资、补助及直接注入研发机构和其他经营性资产，但却不足以使其维持强劲的财务状况。 政府支持意愿强：惠誉评定中国化工违约带来的社会政治影响为'强'，因其违约将干扰中国的农用化学品和种子行业以及航空航天业（因该公司占该行业化学材料供应的70%以上）的发展。中国化工是活跃的境内外债券发行人，且有多家在境外经营的子公司，因此惠誉评定中国化工违约带来的融资影响为'强'。 业务状况具有全球竞争力：中国化工是中国最大的化工公司及全球营收最高的化工公司之一，在其核心产品领域居于中国和全球领先地位。除化工装备制造部门外，中国化工还供应自石化、农用化学品和特种化学品到轮胎和橡胶等多种化工产品。其全面整合的运营模式和多元化的业务分布支持公司在整个商业周期中拥有更加稳定的营收和利润率。 并购推高杠杆率：自2005年以来，中国化工的收购动作频繁，大部分交易通过举债完成。这些收购活动提高了中国化工的利润生成能力、业务多样性及市场地位，但也推高了其杠杆率。2017年收购先正达 (BBB/稳定) 以来，中国化工的FFO净杠杆率一直保持在逾10倍的水平，惠誉预计，公司的FFO净杠杆率在至2022年的预测期内将维持这一高位。鉴于中国化工的高杠杆率，惠誉评定该公司的独立信用状况为'b-'。 资产变现可能性高: 由于规模庞大，中国化工及其子公司频繁通过并购、资产剥离和资本化对资产进行重组。惠誉预计，中国化工将把部分资产套现（尤其是先正达），以实现去杠杆化目标。此前，中国化工曾多次出售旗下 子公司，包括安迪苏法国有限公司 (2015年)、倍耐力公司(2017年)和蓝星埃肯国际有限公司(2018年)。关于先正达可能上市的消息已广泛见诸报端，但鉴于时间和金额未知，惠誉的评级案例中并未考量该资产的潜在资本化。 评级推导摘要 中国化工的发行人违约评级是基于中国'A+'的长期发行人违约评级进行评级调整得出，反映了该公司作为政府相关企业的法律地位强，因其发挥着政府在化工行业的主要投资平台作用（尤其是在境外）。与同样作为政府主要投资平台的其他政府相关企业，例如中国五矿集团有限公司（BBB+/稳定）所处的竞争较激烈行业相比，中国化工的农用化学品投资和业务（包括作物保护、化肥和种子）对政府的重要性更高。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020年营收跌幅为21%，2021年至2022年间每年增长8%以上 - 2020年至2022年间EBITDA利润率保持在10%左右 - 无重大收购或资产出售活动 - 2020年至2022年间每年资本支出约为150亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致正面评级行动/评级调升的未来发展因素包括： - 国务院国资委支持中国化工的可能性增大 - 中国化工的独立信用状况有所改善，且该公司与国务院国资委之间的关联性不变 - 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动 可能单独或共同导致负面评级行为/评级调降的未来发展因素包括： - 国务院国资委支持中国化工的可能性减小 - 惠誉对中国主权信用评级采取负面评级行动 中国化工业务结构发生重大变化，导致惠誉重新评估其评级方法及公司的独立信用状况 中国化工的评级较中国主权信用评级低两个子级。惠誉2020年7月27日发表的评级行动评论文章中概括中国主权信用评级的敏感性因素如下： 可能导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括: - 结构性特点：大幅降低金融系统风险，例如将信贷增速持续保持在名义GDP的增长水平之下，这将导致结构性特点中下调一个子级的QO指标被取消。 - 外部融资：人民币被广泛采用为储备货币，反映在国际货币基金组织官方外汇储备货币构成 (COFER) 数据库中以人民币计价的份额大幅增加。 可能导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括: -结构性特点：金融系统脆弱性急剧上升，例如未能在未来几年将信贷增长降至接近名义GDP增长的水平。 -公共财政：在新冠疫情冲击后未能削减预算赤字，导致政府债务/ GDP比呈持续上升趋势，或有证据表明与预算外准财政支出相关的或有负债大幅攀升。 -外部融资：持续的资本外流足以削弱中国相对于其他 'A'评级主权国家的外部资产负债表实力，这将导致外部融资中上调一个子级的QO 指标被取消。 流动性及债务结构 流动性充足：截至2019年末，中国化工持有现金和等值现金逾700亿元人民币，尚未使用的授信额度近3,000亿元人民币。中国化工的调整后债务总额逾5,000亿元人民币（包括惠誉视为纯债的永续证券）。 CNAC (HK) Finbridge Company Limited ----senior unsecured; Long Term Rating; New Rating; A- ----subordinated; Long Term Rating; New Rating; BBB 来源：惠誉评级