标普：中国蓝星展望调整至负面，因行业下行之际盈利下降；“BBB”评级获确认（完整评级公告）

- 宏观经济和化工行业的不利形势将持续掣肘中国蓝星2024-2025年的盈利能力，尽管我们预计该公司将从2023年的低谷微幅复苏。 - 由于主要在中国的行业产能扩张、需求恢复不稳以及原料成本依然高企（虽有所下降），中国蓝星的硅材料和动物营养业务将持续面临挑战。 - 我们将中国蓝星的评级展望从稳定调整至负面以反映上述情况。同时，我们确认中国蓝星的“BBB”长期主体信用评级，以及该公司担保的优先无抵押美元债券的“BBB”长期债项评级。 - 中国蓝星的负面展望反映出，我们认为在行业的持续下行周期中，该公司的盈利和利润率仍将较疲软。未来24个月，其EBITDA利息覆盖倍数可能无法恢复到我们下调评级的触发水平2.5倍。 香港，2024年6月11日—标普全球评级今日宣布对中国蓝星（集团）股份有限公司（中国蓝星）采取上述评级行动。 度过艰困的2023年后，中国蓝星的核心业务将在2024-2025年面临严峻的行业形势和不确定的宏观经济。未来两年硅材料供需格局仍将不利。硅材料业务是公司的主要利润来源。 工业硅行业的产能自2022年以来加速扩大，主要来自中国。2021-2023年的平均年产能增速约在13%。根据已公布的扩产计划，2024年增速或超20%。但鉴于当前的行业形势，实际增速可能低于计划。 全球经济疲软，包括中国的房地产和钢铁行业低迷，影响了硅材料需求的复苏。尽管硅材料在建筑、制造、电子等领域广泛应用，在电动汽车电池和可再生能源等新兴领域的应用也迅速增长。 因此，我们预计2024-2025年该行业的供应过剩局面将持续。我们在基本假设中预计，硅材料价格将在2024年继续下跌，随后在2025年微幅回升。2023年，国内有机硅价格从2022年高位下跌37%至约15,000元人民币，这是2017年以来的最低价位。 同时，中国蓝星的动物营养业务需求将在2024-2025年逐渐恢复。但过去数年该行业的供应增长将制约此业务利润率的改善。2023年该业务受到供应过剩和需求疲软的影响，于当年下半年走出谷底。 因此，虽然中国蓝星的利润率在2024-2025年将略有回升，但其将保持在远低于2023年前的水平。我们预计，该公司2024-2025年的EBITDA利润率将从2023年的6.4%（过去十年最低水平）升至7.5%-9.5%。 动物营养业务的复苏以及利润率更高的特种产品的开发和销售，将对EBITDA利润率的增长构成支撑。 中国蓝星积极削减成本也利于EBITDA利润率增长。削减成本的举措包括优化采购等运营流程，以及在2024年4月处置亏损子公司Qenos Pty Ltd.。 2024-2025年中国蓝星的债务将依然高企。我们预期，此期间该公司的经营性现金流主要仅够覆盖资本支出和支付股息。因此，其债务水平仍将大致保持稳定。 负责经营中国蓝星的动物营养业务的蓝星安迪苏股份有限公司，正在筹划进行定向增发以募集人民币30亿元。由于该拟议交易存在不确定性，我们未将该因素纳入基准情形。但是，如果交易完成，考虑到募集资金规模有限，仍难大幅降低中国蓝星的杠杆水平。 中国蓝星计划与银行重新协商借款利息，以及从母公司中国中化控股有限责任公司（中国中化）获取低成本融资，以期降低其融资成本。我们预计，未来两年中国蓝星的利息支出将较2023年降低约4%。 即便如此，鉴于化工行业需求恢复较弱且产能充足，中国蓝星的EBITDA对利息的覆盖倍数可能不会回升至2.5倍，即触发我们下调评级的分界线。2023年该比率指标为1.5倍。 中国蓝星的评级展望负面反映我们预期，面对化工业的持续下行周期，该公司的盈利和利润率将依然低迷。未来24个月内，中国蓝星的EBITDA对利息的覆盖倍数或不会回升至2.5倍，即触发评级下调的分界线。 我们继续将中国蓝星视为中国中化的具有战略重要性子公司。中国中化仍将是全球领先的化工企业，拥有多元化的市场和产品。未来24个月内，其债务对EBITDA的比率应会依然高企。我们评估中国中化在有需要时，获得政府特别支持的可能性非常高。 我们可能会下调中国蓝星的评级，若： - 受持续的行业下行周期影响，该公司的EBITDA对利息的覆盖倍数持续低于2.5倍；或者 - 由于重大资产出售、撤资或重组，该公司之于中国中化的重要性弱化。 如果中国蓝星的EBITDA对利息的覆盖倍数改善并持续高于2.5倍，我们可能会将展望调整至稳定。这种情形可能会发生，若：（1）化工品需求和价格明显改善；或者（2）该公司显著降低债务水平。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级