惠誉调整华谊的评级展望至正面，并确认其评级为'BBB-'

Fitch Ratings-Hong Kong-21 June 2019: 本文章英文原文最初于2019年6月11日发布于：Fitch Revises Outlook on Shanghai Huayi to Positive; Affirms at 'BBB-' 惠誉评级已将中国化工企业上海华谊（集团）公司（华谊）的评级展望从稳定调整为正面，并确认该公司的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'BBB-'。完整评级行动列表请见本文末尾。 华谊是上海市国有资产监督管理委员会（上海市国资委）下属国有企业。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中载明的四大因素，基于华谊'bb'的独立信用状况上调两个子级得出该公司的评级。评级展望为正面主要基于华谊不断改善的净负债率指标，以及惠誉预计该公司将在其广西新设施投产且资本支出周期结束后自2021年起逐步降低负债率。 关键评级驱动因素 政府控制和支持力度为为"强"：作为上海市国资委下属唯一一家化工企业，华谊对上海市具有重要的战略意义，因此惠誉评定该公司的法律地位及受上海市政府持股和控制的程度为"强"。华谊仍由上海市国资委全资拥有，开展国防、大型飞机和可替代能源等行业的先进材料科研项目。 上海市国资委一直以直接补贴和注资的方式向华谊（尤其是其特种化学品项目研发活动）提供支持。惠誉预计华谊将继续获得上海市国资委的支持，因此评定该公司的政府以往和预期支持力度为"强"。 违约带来的融资影响为"中等"：华谊是活跃的境内债券发行人，但其业务规模与上海市其他国有企业相比处于中等水平，因此惠誉评定该公司违约带来的融资影响为"中等"。华谊违约将只会对上海市其他国有企业的融资渠道产生中等程度的影响。但是，惠誉评定华谊违约带来的社会政治影响为"弱"，因该公司所处的行业竞争激烈且存在大量同业公司和替代产品。 利润率趋于正常：2018年华谊的按比例并表EBITDA增长了33%，其主要原因在于，煤化工产品甲醇和醋酸平均售价上升（同比增速分别为14%和46%）令该公司的EBITDA利润率从一年前的7.2%升至10.2%。但惠誉预计，该公司的EBITDA利润率将在2019年趋于正常至7.3%，并在2020年至2022年间稳定在7.5%左右。其主要驱动因素在于，惠誉观察到业内供需情况的变化导致2019年前五个月该公司产品的平均售价有所下滑，尽管华谊轮胎业务较稳定的表现会对该情况起到弥补作用。 2020年后杠杆率趋稳：华谊的按比例并表后净债务与EBITDA的比率已从2017年末的3.1倍降至2018年末的1.3倍，这主要得益于该公司煤化工业务的强劲盈利能力。但惠誉预计，华谊的净负债率（按比例并表后的净债务与EBITDA之比）将在2019年升至2.7倍，并在2020年升至3.3倍。其主要原因在于，华谊的利润率趋于正常，且为了建设广西的煤化工甲醇和醋酸产能每年会发生高达34亿元人民币的资本支出。但惠誉预计，2021年起华谊的净负债率将保持在约3.0倍的水平，因该公司的新设施将在2021年投入运营且资本支出将逐渐减少。 少数股东权益占比较高：2016年上海华谊集团股份有限公司（上海华谊）向上海国盛（集团）有限公司（上海国盛）进行了股份转让，随后惠誉在评级分析中对上海华谊进行了按比例并表处理，以更准确地反映华谊的财务状况，因归属于少数股东的利润不能用于偿付华谊的控股公司层面债务。截至2018年末，华谊对上海华谊持股42.84%，华谊EBITDA中有64%来自上海华谊。上海国盛是上海市国资委全资拥有的国有资本运营平台，是上海华谊的第二大股东（持股比例25.34%），仅次于华谊。 评级推导摘要 惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，采用自下而上的评级方法，基于华谊'bb'的独立信用状况上调两个子级得出该公司'BBB-'的评级，这反映了华谊可能从其最终母公司即上海市国资委获得支持。上述两个子级的评级差距类似于其他政府相关企业与对应政府母公司之间的评级差距，包括北京首都创业集团有限公司（BBB/稳定）、北京首都开发控股（集团）有限公司（BBB-/负面）及上海建工集团股份有限公司（BBB+/稳定）。 华谊'bb'的独立信用状况与评级为'BB'的全球化工企业一致，包括OCI N.V.（BB/稳定）和EuroChem Group AG（BB/稳定），这些企业的杠杆率水平相似。华谊'bb'的独立信用状况比阜丰集团有限公司（BB+/稳定）和 Tata Chemicals Limited（BB+/稳定）等国内和全球同业公司'BB+'的评级低一个子级，其原因是华谊的杠杆率较高。此外，华谊的独立信用状况比CF Industries, Inc.（CFI，BB+/稳定）等专注于大宗化学品的较大规模同业公司的评级低一个子级，该评级差距是基于，CFI因原料成本低而具有较大的业务规模和较强的盈利能力。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年和2020年按比例并表营收保持稳定，2021年和2022年每年增长7% - 2019年至2022年间按比例并表EBITDA利润率约为7.3%-7.5% - 2019年和2020年按比例并表每年资本支出为34亿元人民币，2021年和2022年为20亿元人民币 评级敏感性因素 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 上海市政府向华谊提供支持的可能性增强 - 按比例并表调整后净债务总额与EBITDAR的比率持续低于3.0倍 可能单独或共同导致惠誉调整评级展望的未来发展因素包括： - 如果未来12-18个月内华谊不能满足正面评级行动的触发条件，惠誉将调整其评级展望至稳定 流动性 流动性充足：截至2018年末，华谊的并表可用现金为144亿元人民币，尚未使用的银行授信额度为808亿元人民币，短期债务为137亿元人民币。 完整评级行动列表 上海华谊（集团）公司 - 长期发行人违约评级确认为'BBB-'；评级展望从稳定调整为正面 - 外币高级无抵押评级确认为'BBB-' Huayi Finance I Ltd. - 票息率4%、2019年到期的3.5亿美元高级票据的评级确认为'BBB-' 来源：惠誉评级