标普：一嗨租车财务契约余留空间小拖累车队扩张；小规模注资不足以恢复流动性缓冲空间

香港，2019年8月28日—标普全球评级8月27日表示，尽管一嗨汽车租赁有限公司（一嗨租车）于今年8月26日完成了一宗小规模股权融资交易，但公司的运营和财务灵活性将依然趋紧。受银团贷款的限制性条款制约，一嗨租车的车队扩张放缓，2019年上半年的业绩表现也因此承压。我们对一嗨租车（BB-/负面/--）的信用评级保持不变。对一嗨租车评级的负面展望反映我们预期，公司扩张车队时，在银团贷款契约余留空间有限的背景下，其流动性缓冲空间将持续趋紧。 2019年上半年一嗨租车车队净增车辆不足1000辆，而我们预测该公司2019年全年增加8000至10000辆车。今年迄今一嗨租车绝大部分车辆采购都以直接与经销商和汽车生产厂家签订回购协议（direct program-car agreement）的方式完成，该种方式下初期现金支出少，而应付账款（而非债务）和利息负担增加。但我们认为，目前一嗨租车已最大限度地利用了这种以较少资本支出扩张车队的方式，因为较高的利息成本已基本消耗了贷款契约在利息覆盖率方面余留的空间。一嗨租车2021年到期的银团贷款的契约包括杠杆率最高为4.5倍（随时间推移逐步收紧至3.5倍），境内杠杆水平最高为1.75倍，利息覆盖倍数不低于3倍。 2019年8月26日，一嗨租车通过对一名现有股东定向增发募集到3500万美元资金。尽管本次增资规模较小，不足以明显改善公司的杠杆水平和流动性状况，但应有助于公司推进车队扩张和提高经营灵活性。最为突出的是，一嗨租车将使用部分募集资金小幅提高直接回购协议方式下的预付款，以便降低借款成本，进而减轻车辆采购对契约余留空间的影响。这将帮助一嗨租车实现2019年末车队规模达到9万辆车的目标，净资本支出预估为8至15亿元。该预估假设一嗨租车绝大部分车辆采购是按直接回购协议方式完成。2018年末，该公司车队共有77,303辆车。 2019年上半年一嗨租车利润率弱化，公司的主要信用指标因而并无改善。今年上半年该公司的收入同比增长了15.2%，与我们的全年预测相当。但是，同期的息税前利润率为13.4%，低于我们对2019年的预测值约16%-17%，原因在于车队扩张速度执行缓慢，以及长租业务板块一家客户相关应收账款一次性减计（息税前利润率因此抹掉约200个基点）。 受益于利润率回升和直接回购协议方式下利息负担降低，我们预计一嗨租车2019年的息税前利润对利息的覆盖倍数将向1.3倍水平改善。我们预计未来12至24个月内一嗨租车的单车日均收入（RevPAC）将保持为大约130至135元。一嗨租车通过提高车队利用率抵消2019年上半年的定价压力，导致RevPAC自2018年的131元小幅下降至127元。 本报告不构成评级行动。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级