惠誉确认杭州上城城建‘BBB-’的评级；移出“评级观察状态发展中”名单

Fitch Ratings - Hong Kong - 30 Sep 2022: 本文章英文原文最初于2022年9月30日发布于：Fitch Affirms Hangzhou Shangcheng Urban Construction & Comprehensive at ‘BBB-’; Removes RWE 惠誉评级已确认杭州上城区城市建设综合开发有限公司（Hangzhou Shangcheng District Urban Construction & Comprehensive Development Co., Ltd.，“杭州上城城建”）的长期外币和本币发行人违约评级为'BBB-'，展望稳定。惠誉同时确认由杭州上城城建子公司Zhejiang Baron (BVI) Company Limited发行的高级无抵押美元债券的评级为'BBB-'。杭州上城城建为上述债券提供无条件、不可撤销的担保。惠誉现已将上述所有评级移出“评级观察状态发展中”名单。 惠誉确认杭州上城城建的评级并将其移出“评级观察状态发展中”名单是基于，2021年杭州市政府将江干区和上城区合并为新上城区后，两个区的既有政府相关企业进行了重组，杭州上城城建所在地政府行政区划发生变更。重组后，杭州上城城建现归属于上城区设立的杭州上城区城市建设投资集团有限公司（杭州上城城投，BBB/稳定）。 杭州上城城建原先由江干区财政局直接控制。 鉴于杭州上城城投广泛控制并实际参与杭州上城城建的业务运营，惠誉认为行政区划变更、企业重组后采用《母子公司关联性评级标准》对杭州上城城建进行评级更合适，因此不再采用《政府相关企业评级标准》。 关键评级驱动因素 母公司更强：惠誉认为，杭州上城城建与杭州上城城投之间存在母子公司关系，且母公司上城城投的信用质量更强。杭州上城城建由杭州上城城投全资所有，其所有董事会成员、监事和主要管理层成员均由母公司委派。杭州上城城建董事会由三名成员组成，包括一名员工代表。此外，子公司的财务数据亦纳入母公司的财务报表。 法律层面支持意愿“较低”：杭州上城城投未向杭州上城城建的总债务提供正式法律担保或其他类型的支持。但杭州上城城投现有的境外美元债券（由杭州上城城投的全资所有特殊目的公司发行，并由杭州上城城投提供维好协议、流动性支持协议和股权收购承诺函）含有自上而下交叉违约叠加加速到期条款，这意味着杭州上城城投或其子公司（包括杭州上城城建）若违约将导致上述债券违约。该笔2022年7月发行的3亿美元债券为杭州上城城投唯一的境外美元债券，发行金额相比其总债务来说数值较小。且因该债券期限较短（364天），永久性被认为是有限的。 战略层面支持意愿“中等”：惠誉认为杭州上城城建对母公司的财务贡献度较高， 2021年杭州上城城建占母公司总资产的43%，占净利润的70%。因杭州上城城建是杭州上城城投旗下从事城市开发的两个主要平台之一，惠誉认为其竞争优势中等。 由于杭州上城城建主要负责原江干区业务，该公司的业务将适度增长并维持其对母公司的财务贡献。此外，考虑到杭州上城城建过往在境内外债券市场上的发行记录，若该公司若违约带来的声誉影响较大。 运营层面支持意愿“较高”：杭州上城城建与杭州上城城投均从事城市开发项目，因此子公司的运营与母公司的核心业务密不可分。由于其他政府相关企业可在必要时替代杭州上城城建，其规避成本处于合理水平，因此惠誉评定其运营协同效益为中等。 此外，母子公司的管理层存在重叠且有过往流动记录，比如两家公司的董事长为同一人，且杭州上城城建的一名董事也在母公司上城城投担任董事及副总经理。杭州上城城建的所有重大投融资活动均须先提交母公司核准后再提交区政府进行最终审批。因此，惠誉认为两家公司的管理层决策和产品品牌高度融合。 独立信用状况为‘b+’：惠誉预期杭州上城城建的一级土地开发项目盈利能力下降，进而抬升其杠杆率，因此惠誉将其独立信用状况的评估结果从‘bb-’下调至‘b+’。此外，因该公司的业务具有公共服务属性且项目的投资回报周期较长，这亦推升了其杠杆率。惠誉预测，2026年末杭州上城城建的净杠杆率为9.0倍。因此，惠誉评定其财务状况“较弱”。 惠誉评定杭州上城城建的营收稳定性“较弱”。该公司的客户集中度较高，但其所在区经济增长强劲抵消了这一劣势。定价基本由政府确定，该公司的价格调整能力有限。由于成本动因稳定且运营资源供应充足，惠誉评定杭州上城城建的运营风险为“中等”。 评级推导摘要 杭州上城城建与杭州上城城投关联性强。惠誉依据其《母子公司关联性评级标准》在“母强子弱”的路径下通过自上而下的评级方法评定杭州上城城建的评级较母公司低一个子级。惠誉依据其《公共服务类营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况。 由于直接担保结构将债券的最终偿付义务转移至杭州上城城建，因此该公司所发行债券的评级与其发行人违约评级处于同等水平。该等债券构成杭州上城城建的直接、无条件、非次级和无抵押债务，与其所有其他现有和未来的无抵押和非次级债务处于同等受偿顺序。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 若杭州上城城投在法律和运营层面为杭州上城城建提供支持的意愿增强，则两者的评级差距或将缩小； - 惠誉若对杭州上城城投采取正面评级行动，则亦将上调杭州上城城建的评级，因为子公司的评级基于母公司的评级推导得出； - 惠誉若对杭州上城城建的发行人违约评级采取正面评级行动，则亦将对其债券的评级采取正面评级行动。 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 杭州上城城投在战略和运营层面为杭州上城城建提供支持的意愿显著减弱，包括子公司对母公司的竞争优势和增长潜力减弱及/或两者间的管理层及运营融合度下降； - 母公司稀释在对子公司股权； - 惠誉若对杭州上城城投采取负面评级行动，则亦将下调杭州上城城建的评级，因为子公司的评级基于母公司的评级推导得出； - 惠誉若对杭州上城城建的发行人违约评级采取负面评级行动，则亦将对其债券的评级采取负面评级行动。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 发行人简介 作为杭州上城城投的重要子公司，杭州上城城建主要在原江干区（现已并入新上城区）开展城市开发活动。该公司的业务包括土地一级开发、安置房开发和基础设施建设。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级