惠誉授予锦江国际'BBB+'的发行人违约首次评级，展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong-18 September 2019: 本文章英文原文最初于2019年9月5日发布于：Fitch Assigns Jinjiang First-Time 'BBB+' IDR; Outlook Stable 惠誉评级已授予中国旅游及酒店集团锦江国际（集团）有限公司'BBB+'的长期外币发行人违约评级，展望稳定。惠誉同时授予该集团'BBB+'的高级无抵押评级。 惠誉亦授予拟由锦江国际子公司Pterosaur Capital Co., Limited发行的欧元高级无抵押债券'BBB+(EXP)'的预期评级。该债券将由锦江国际提供无条件且不可撤销的担保，评级与集团的高级无抵押评级一致。债券发行收益将主要为锦江国际的现有境外债务再融资。拟发行债券的最终评级将取决于惠誉收到的最终文件与已获得信息的一致程度。 锦江国际是全球第二大酒店集团，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，采用自上而下的方式在对集团母公司上海市政府信用状况的内部评估基础上得出其评级。基于上海市政府为该全资控股公司提供支持的意愿，惠誉根据《政府相关企业评级标准》得出锦江国际20分的评分。稳定展望反映了惠誉对锦江国际的业务将保持稳定及上海市政府将持续为集团提供支持的预期。 关键评级驱动因素 与上海市政府的关联性：长期以来，锦江国际一直得到上海市政府以土地和酒店战略资产注入、财政补贴和注资等方式提供的强力支持，据此惠誉评定锦江国际的支持记录为'强'。惠誉还评定集团的法律地位、控股权及控制权为'强'。上海市国有资产监督管理委员会（国资委）全资控股锦江国际，并对集团董事会的委任、重大战略及投资决策具有较强的影响力。 锦江国际为上海市政府发挥了部分政策性作用，主要体现在集团承办了多项重大政治和经济活动，包括迎送国内外与会官员参加此类活动。但是，惠誉评定集团违约带来的社会政治影响为'弱'，原因在于，集团的核心业务酒店运营受市场因素的影响很大，活跃在这一行业的同业公司众多。惠誉认为，锦江国际若违约，在维护支出几乎未有增加的情况下，集团旗下的其他酒店和资产仍可继续运营或售予同业。 违约带来的融资影响'强'：锦江国际及其子公司定期在境内外债券市场发售债券，其违约可能会损害上海市其他国有企业进入资本市场的途径，因此，惠誉评定集团违约带来的融资影响为'强'。集团的部分借款还包括来自政策性银行的贷款。此外，锦江国际2018年自海航集团收购Radisson Hospitality AB (B+/稳定)的交易获得了上海市国资委的支持，收购资金也主要来自于中资银行财团。 杠杆率高企：由于高杠杆率制约了评级，惠誉评定锦江国际的独立信用状况为'b+'级。过去几年的多次收购行动削弱了集团的财务灵活性，未来，管理层将致力于降低当前高企的杠杆率。集团计划出售部分流动性高的上市公司股票投资及其他资产以减少债务。此外，锦江国际还拥有高价值的土地及酒店业务组合，这些土地和酒店的账面价值远低于市场价格，也可以出售以进一步降低杠杆率。 锦江国际已整合了其主要经营实体，并拥有全面的董事会和管理控制权，但惠誉基于集团的有效少数股权对其财务进行了按比例合并。据此，惠誉预计，集团的调整后净债务/运营EBITDAR比将自2018年的9.1倍下降至2021年的5.5倍。但是，由于收购Radisson的交易在2018年末刚刚完成，尽管资产负债表已进行合并，集团2018年高企的杠杆率并未反映交易带来的利润和现金流。 盈利能力和流动性保持稳健：受良好流动性比率的支持，锦江国际的盈利能力和财务灵活性位于'bb'区间。集团拥有稳健的盈利能力和多元化融资渠道，可以自银行及境内外资本市场募集资金。集团的债务到期结构分布也相对均衡，集团发行欧元债券（用于为现有债务再融资）以后，债务到期结构将进一步延展。 中国最大的酒店运营商：锦江国际是中国规模最大的酒店集团，经过多次境内外收购交易以后，集团的多元化程度进一步提高，业务实力得到了适度增强。集团在120个国家运营着逾20个品牌的酒店组合，其中包括一些优秀的民族品牌。锦江国际在中国拥有强大的品牌知名度，特许运营酒店的数量也在不断增加。截至2018年末，集团分布于全球的8,715家酒店共有客房941,000间（套），具备相当的规模，在与供应商和品牌授权合作伙伴的议价方面也拥有一定优势。由于超过80%的客房分布于中、低端酒店，集团每间可用客房的收益较低。 评级推导摘要 惠誉基于其《政府相关企业评级标准》，采用自上而下的方式在上海市政府信誉状况内部评估的基础上授予锦江国际评级。自上而下的方式反映了上海市政府在锦江国际需要时为其提供支持的可能性很高。与锦江国际最接近的同业公司也是上海市国资委全资控股的国有企业，包括化工公司上海华谊（集团）公司 (BBB-/正面)和纵向整合的农产品供应商光明食品（集团）有限公司 (光明食品; A-/稳定)。锦江国际、光明食品和上海华谊在政府控制和支持方面的评估均为较'强'。 惠誉评定光明集团违约带来的社会政治影响为'强'，而上海华谊和锦江国际为'弱'。光明集团是上海的食用油储备和主要粮食储备的来源，也是上海市场大部分农产品的供应商，肩负重要的政策性职能。与之相比较，上海华谊和锦江国际均处于一个竞争激烈的市场，运营商云集且可替代产品众多。 惠誉评定光明集团和锦江国际违约带来的融资影响为'强'，而上海华谊违约带来的融资影响为'中等'，原因是光明集团和锦江国际的资产、债务规模及国内债券发行量均超过上海华谊。与光明集团类似，锦江国际拥有一定规模的境外业务，并且是国内及国际债券市场的积极发行人，而上海华谊的业务则主要分布在国内，公司仅在本地市场发行债券。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年至2022年期间的酒店入住率与2018年持平；2019年至2022年的平均客房价格年增长率为3% -2019年至2022年期间特许经营酒店的数量年增长率为10% -2019年至2022年期间特许经营费的年增长率为2% -2019年至2022年期间集团的整体资本支出计划介于25亿至28亿元人民币之间，其中15亿至20亿元人民币用于锦江国际，剩余部分用于Radisson - 2019年至2022年期间无重大全球并购活动 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括： - 惠誉上调对上海市政府信誉度的内部评估 - 上海市政府对集团的支持力度加强 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括： -惠誉下调对上海市政府信誉度的内部评估 -上海市政府对集团的支持力度趋弱 流动性 流动性充裕：截至2019年3月末，锦江国际保持了强劲的流动资金头寸，持有218亿元人民币现金及等值现金，并合并了尚未使用的约625亿元人民币银行授信额度。集团资金足以偿还174亿元人民币的短期债务或为其进行再融资。 环境、社会与公司治理（ESG）方面的考虑因素 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级