惠誉授予鑫苑置业拟发行美元高级票据'B-'的评级

Fitch Ratings-Hong Kong-15 September 2020: 本文章英文原文最初于2020年9月10日发布于：Fitch Rates Xinyuan Real Estate's Proposed USD Senior Notes 'B-' 惠誉评级已授予中资房企鑫苑（中国）置业有限公司(B-/稳定)拟发行美元高级无抵押票据'B-'的评级，回收率评级为'RR4'。拟发行票据构成鑫苑置业的直接及高级无抵押债务，因此，其评级与公司的高级无抵押评级一致。鑫苑置业拟将发行净收益用于现有债务再融资。 鑫苑置业的评级限制因素是公司按净债务与调整后库存比衡量的杠杆率高企。惠誉预计，尽管公司致力于去杠杆，但未来几年的杠杆率仍将保持在50%以上。 关键评级驱动因素 杠杆率持续高企：为实现去杠杆目标，鑫苑置业已经放缓了拿地步伐。杠杆率从2018年末的60%回落至2019年末的53%后，在2020年上半年微升至54%。截至2020年上半年末，该公司在中国的可售土地储备为430万平方米，可售土地资源估计约为600亿至700亿元人民币。根据2020年200 - 220亿元的销售目标，其土地储备可供三年左右的开发所需。惠誉认为，鉴于进一步去杠杆的空间有限，鑫苑置业未来几年的杠杆率预计将保持在50%以上。 合同销售增速：2020年上半年，鑫苑置业录得83亿元人民币合同销售总额 (同比上浮20%)，完成了约40%的全年销售目标（200-220亿元人民币）。由于部分项目推迟启动，2019年鑫源置业的合同销售总额下降了3% 至146亿元人民币。这些项目的启动被推迟到2020年，以支持管理层为该年度设定的更高销售目标（200亿元人民币），这意味着销售同比增长将超过30%。惠誉估计，鑫苑置地2020年上半年现金回款率为70%，低于正常水平的原因是部分城市收紧了按揭贷款审批的监管，导致放款周期延长，另有一些城市则为客户提供了分期付款选项以提振销售。 盈利能力稳健：受一次性调整的影响，鑫苑置业2020年上半年的毛利率仅为12%（2019年为23%）。由于采用完工百分比法核算，营收和毛利取决于对最终平均销售价格和项目成本的假设。鑫苑置业表示，2020年上半年毛利率正常化达到23%，且应该会保持在20%-25%的范围内。 优质土地储备：鑫苑置业超过90%的土储位于长三角及中西部地区的二线城市，这些地块中有一半分布于河南省省会郑州市。惠誉预计，公司的平均销售价格将稳定在每平方米1,3000元人民币左右。 评级推导摘要 鑫苑置业的业务状况与'B'评级的同业公司相当。其130亿元人民币的权益合同销售额与'B'评级的同业公司大致持平，包括北京鸿坤伟业房地产开发有限公司（B/稳定，权益合同销售额为140亿元人民币）及力高地产集团有限公司 (B/正面，权益合同销售额为150亿元人民币)。公司拥有优质的土地储备，90%以上布局于二线城市。 鑫苑置业的杠杆率远远高于当代置业（中国）有限公司(B/稳定) 及力高地产等'B'评级的同业公司，这对其评级构成限制。鸿坤的杠杆率与鑫苑置业相当（超过50%），但其EBITDA利润率较高。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2019年已售楼面面积同比增长11%，2020年至2022年间每年增长5% - 2019年至2022年间平均售价每年增长2% - 2019年至2022年间每平方米建安成本每年增长5%（2018年为-6%） - 2019年土地成本同比增长20%，2020年至2022年间每年增长2% - 2019年至2022年间购地金额占合同销售额的19%-32%（2018年为47%） 关键回收率评级假设： - 鑫苑置业作为一家资产交易型公司，如破产将走清算程序 - 扣除10%的行政费用 - 对应收账款适用30%的折扣率 - 鉴于鑫苑置业的EBITDA利润率为20%-25%，对该公司及其合资企业的调整后净库存适用30%的折扣率 - 对投资物业适用50%的折扣率 - 对房地产、厂房及设备适用40%的折扣率 - 对受限制的现金适用0%的折扣率 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括： - 净负债与调整后库存的比率持续低于50% - EBITDA利润率持续高于15% - 合同销售额持续高于150亿元人民币 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括： - 净负债与调整后库存的比率持续高于65% - 流动性状况恶化 - 未能对短期债务进行再融资 流动性 流动性充裕：截至2020年上半年末，鑫苑置业的现金与短期负债比稳定在0.7倍 (2019年底为0.7倍)，公司持有8亿美元现金及受限现金，短期债务为12亿美元。 截至2020年上半年末，鑫苑置业拥有约7亿美元的可用现金，足以偿付未来12个月内到期的资本市场债务。 Xinyuan Real Estate Co., Ltd. ----senior unsecured; Long Term Rating; New Rating; B- 来源：惠誉评级