惠誉授予新奥股份拟发行美元票据’BBB-’的评级
Fitch Ratings - Hong Kong/Shanghai - 07 May 2021: 本文章英文原文最初于2021年5月3日发布于：Fitch Assigns ENN Natural Gas' Proposed USD Notes 'BBB-' Rating
惠誉评级已授予中资企业新奥天然气股份有限公司（新奥股份, BBB-/稳定）的拟发行高级无抵押美元票据'BBB-'的评级。拟发行票据将由新奥股份的间接全资拥有子公司ENN Clean Energy International Investment Limited发行，由新奥股份提供担保。
惠誉基于其《母子公司评级关联性标准》评定新奥股份与其子公司新奥能源控股有限公司（新奥能源，BBB/稳定；新奥股份持股32.7%）之间的法律与运营层面的关联性为中等。惠誉在母子公司评级关联性基础上作出调整后，基于'BBB-'的合并后集团信用状况下调一个子级得出新奥股份的评级（此前公司名为新奥生态控股股份有限公司）。虽然与新奥能源之间日益加深的运营融合将令新奥股份获得新奥能源逾32.7%的现金流，但新奥股份获取新奥能源的资金面临一定限制，这令新奥股份债权人的债权具有一定的劣后性。
关键评级驱动因素
关联性为中等：上市规则规定新奥股份与新奥能源之间须遵守一定的围栏监管要求，但是日益加深的运营融合为派息以外的现金交易营造了机会。新奥能源的公众股东较多元，少数股东持股比例不高。新奥股份和新奥能源有3名董事会成员相同（包括董事会主席王玉锁先生、王子峥先生和郑洪弢先生）。新奥能源的董事会副主席郑洪弢先生兼任新奥股份总裁，新奥能源的执行董事王冬至先生兼任新奥股份首席财务官。
表现强于预期：受益于新奥能源强劲的天然气销售和综合能源业务的丰厚利润，其合并后集团FFO净杠杆率为2.1倍（2019年预估为2.0倍），低于惠誉预期的3.0倍。得益于较高的天然气直销气量，新奥股份的表现也好于惠誉预期。惠誉预计，2021至2024年间合并后集团FFO净杠杆率将维持在2.0 - 2.2倍，与'BBB'的信用状况一致。
天然气零售业务强劲：2020年新奥能源的天然气零售量同比增长10.2%，此外，鉴于公司可较城市燃气同业更畅通地获取低廉的海运液化天然气，其每立方米单位绝对利润同比增加0.01元人民币至0.60元人民币。惠誉预计，不断扩大的客户基础将推动公司2021年天然气零售量稳步提升。惠誉预测，本年度天然气成本或会提高，继而导致每立方米单位绝对利润略降0.01元人民币。
天然气直销气量增加：新奥股份在获准运营新奥舟山液化天然气接收站后，目前正开拓天然气直销业务。2020年直销气量暴增至9.4亿立方米，其中仅1.45亿立方米属近海自产液化天然气，而绝大部分来自进口。
新奥股份已经与绍兴市和诸暨市以及浙江省大型工业客户签署了天然气销售合同。2020年该业务营收激增372%至160亿元人民币。随着舟山接收站处理能力不断增强，惠誉预计，2021年公司营收将达47亿元人民币，并将在未来几年内保持强劲的增长势头。
周期性业务复苏：鉴于大宗商品价格已于2020年回升，惠誉预计，2021年新奥股份的煤炭和化工板块将录得更高盈利能力和更多现金流。2021年第一季度甲醇销售均价从上年的每吨1,423元人民币升至每吨1,633元人民币。2021年第一季度洗选煤价格从2020年第一季度的每吨276元人民币升至每吨448元人民币。惠誉预计，受益于其周期性业务板块改善及天然气直销业务贡献度提升，2021年新奥股份（不含新奥能源）的现金流生成将走强。
综合能源业务增长：2020年综合能源业务营收上涨88%，惠誉预计，2021年该板块营收将上涨约60%。2021年第一季度末，在营项目从2019年的98项增至124项。综合能源业务借势新奥能源的天然气销售网络，但也能够独立参与竞争。现有天然气客户渗透率提高将为增值业务板块提供支撑——该板块向住宅用户提供家用电器等天然气相关产品，且向工商业用户提供节能方案等服务。
评级推导摘要
集团信用状况主要受到新奥能源（对并表EBITDA的贡献度逾75%）、新奥能源与新奥股份之间运营融合日益加深以及稳健的并表信用指标的支撑。惠誉基于合并后集团的信用状况对新奥能源进行评级是因为，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评定新奥能源与其母公司新奥股份之间的关联性为中等。惠誉授予新奥股份的评级比合并后集团的信用状况低一个子级是因为，新奥股份债权人的受偿顺序劣后于新奥能源债权人的风险程度为中等。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2021年天然气零售量增速为13.3%，随后在未来三年内逐步放缓
- 2021年和2022年零售天然气的每立方米单位绝对利润每年均微降0.01元人民币
- 2021年综合能源业务的营收增长60%左右，随后三年呈两位数增速
- 2021至2024年间增值业务的利润呈两位数增速
- 2021年天然气直销气量（不含新奥能源）增至200万吨，且在随后年份有所增长
- 受益于产品价格的上涨，2021年煤炭和甲醇业务的利润将回升
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 合并后集团的FFO净杠杆率持续低于2.0倍
- 新奥股份和新奥能源之间的关联性增强，这将体现为两家公司的运营和财务融合程度显著增强令新奥股份得以获得新奥能源的现金流
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 合并后集团的FFO净杠杆率持续高于3.0倍
- 业务状况恶化，业务组合转向周期性更强的行业
- 有证据表明控股股东及其相关企业的资金和流动性状况恶化，且新奥能源及新奥股份之间的关联方交易增多
流动性及债务结构
流动性充足：按合并报表计算，2021年第一季度末新奥股份和新奥能源持有现金和现金等价物79亿元人民币以及尚未使用的授信额度218亿元人民币，短期债务为150亿元人民币。成功偿付2021年2月到期的5亿美元票据后（含2022年或2023年到期的过桥贷款），新奥股份流动性充足。新奥股份以贷款方式借款3.65亿美元为其2020年收购新奥能源融资，管理层预计该贷款有望在今年转换为长期贷款。惠誉预计短期债务的未偿付部分（主要为贷款）将在到期时展期。
评级标准调整
惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》得出新奥股份和新奥能源的信用状况。若惠誉评定母公司较弱而子公司较强情况下母子公司之间的关联性为“强”或“中等”，则依据上述评级标准，这对母子公司的发行人违约评级可能相同，且惠誉将基于并表信用状况评估它们的发行人违约评级。
新奥能源完全纳入新奥股份的财务报表反映了向持有新奥能源67.3%股份的公众股东的派息。惠誉认为，新奥股份获取和控制新奥能源现金流的程度超过了其对新奥能源的32.7%持股，但新奥股份获取新奥能源的资金面临一定限制，这令前者无法完全不受限地获取后者资金。因此，新奥能源的债权人将比新奥股份的债权人更易获取新奥能源的经营性现金流。鉴于此，惠誉评定新奥股份的信用状况比合并后集团的信用状况低一个子级。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级