惠誉确认旭辉的评级为'BB'；展望稳定

Fitch Ratings-Hong Kong/Shanghai-20 May 2020: 本文章英文原文最初于2020年5月11日发布于：Fitch Affirms CIFI at ‘BB’; Outlook Stable 惠誉评级已确认中国房企旭辉控股（集团）有限公司（旭辉）的长期外币和本币发行人违约评级为'BB'，展望稳定。 本次评级确认是基于，旭辉继续在全国范围内进行扩张期间的财务状况保持稳健。2019年末旭辉的杠杆率（以按比例合并合资公司报表后净债务与调整后库存的比率衡量）从2018年末的48%降至44%，且惠誉预计该指标将保持在45%左右，主要是因为旭辉存在补充土地储备的压力。旭辉的合资项目风险敞口高企，且对非控股权益的资金贡献存在依赖，这也令其杠杆率展望变得复杂。上述两个因素令旭辉的评级限于当前水平。此外，惠誉不再将合资项目管理费视为非开发物业业务营收，原因是这些费用是开发物业业务所产生的部分收入。 关键评级驱动因素 杠杆率稳健，去杠杆空间有限：2019年旭辉的杠杆率从2018年的48%降至44.3%，这得益于该公司强劲的销售回款、合资公司层面杠杆率的下降、贸易和项目相关应付账款的增加以及非控股权益的持续资金贡献。惠誉认为，旭辉稳健的财务管理将令其杠杆率保持在45%左右，但持续补充土地及对非控股权益资金贡献的高度依赖将令其去杠杆空间有限，而持有较少此类权益的房企能够出售项目股份来降低杠杆率。 土地补充压力：2019年旭辉销售收入及非开发物业业务现金收入总额的57%用于拿地，而2018年该指标为68%。2019年末旭辉的权益土地储备规模为2,650万平方米，惠誉估计其中可售部分约为2,050万平方米——鉴于旭辉计划在2020年实现15%的销售增速，其土地储备规模相当于不到三年的销售规模。旭辉管理层制定的2020年拿地预算约为现金收入总额的50%左右，即570亿元人民币。 但惠誉认为，旭辉这种规模的房企通常拥有足以支持三年销售需求的土地储备以在经济周期中保持韧性。惠誉认为土地储备压力仍将是妨碍旭辉保持增长势头的主要风险之一。 业务规模庞大，销售额增加：2019年旭辉的销售总额增长32%至2,010亿元人民币，平均售价继在2018年下滑4%后增长5%至每平方米16,700元人民币。旭辉管理层称，2019年该公司的权益销售额（占销售总额的50%）增长32%至1,000亿元人民币。旭辉计划未来两年权益销售额实现55%和60%的增速，以增加股东应占利润。旭辉计划2020年从3,800亿元人民币的可售项目中实现2,300亿元人民币的总销售额目标，增速15%。 利润率将得以保持：2019年旭辉的EBITDA利润率（包括资本化利息）从2018年的21.6%小幅升至23.8%；依据收购重估进行调整后的EBITDA利润率则更高，2018年和2019年分别为31%和29%。鉴于并购是旭辉的重要拿地渠道之一，收购重估可能会持续且利润率波动会更大。但惠誉认为，旭辉覆盖多个各线城市的多元项目组合令其能够继续实施快周转战略且不会对总体项目利润率产生不利影响。 评级推导摘要 2019年旭辉的权益销售额为1,000亿元人民币，高于远洋集团控股有限公司（远洋集团，BBB-/稳定，独立信用状况：bb+）以及合景泰富集团控股有限公司（合景泰富，BB-/稳定）、时代中国控股有限公司（时代中国，BB-/稳定）和禹洲地产股份有限公司（禹洲地产，BB-/稳定）等大部分'BB-'评级同业的水平。 远洋集团的业务继续集中于一线城市和富裕二线城市，而旭辉则在2018至2019年间提高了在二三线城市的业务比重。2019年末旭辉的杠杆率约为44%，高于远洋集团40%的水平。此外，2018年远洋集团优质投资物业的经常性EBITDA利息保障倍数为0.4倍。 旭辉的杠杆率高于合景泰富、时代中国和禹洲地产，但其业务状况更为强劲，且地域多元化程度及在全国的知名度更高。 关键评级假设 本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括： - 2020至2021年间权益合同销售额稳定在1,000亿元人民币 - 2020年和2021年权益购地金额及建安成本分别约为合同销售收入的60%和25% - 2020至2021年间房地产开发业务的毛利率（不包括资本化利息）为25%-28% - 2020年和2021年合资项目管理费及租金收入分别增至50亿元人民币和55亿元人民币 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： - 杠杆率（以按比例合并合资公司报表后净债务与调整后库存的比率衡量）持续低于35% - 虽然采用合资业务模式，但仍保持较高的现金周转率，且并表合同销售额与债务的比率高于1.2倍 - 土地储备足以支持三年销售需求 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： - 合同销售额持续下滑 - 按比例合并合资公司报表后净债务与调整后库存的比率持续高于45% - EBITDA利润率（不考虑收购重估带来的有利影响）持续低于25% 最佳/最差情景评级分析 国际信用评级非金融企业发行人的评级在三年评级周期内最佳情景下的评级上调幅度 (定义为以正向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为三个子级，最差情景下的评级下调幅度 (定义为以负向衡量的评级转换的第99个百分位数，) 为四个子级。各评级类别最佳至最差情景的信用评级范围介于“AAA”到“D”之间。最佳和最差情景信用评级的评定基于历史表现。 流动性及债务结构 流动性充裕，融资成本低：2019年末旭辉持有不受限制的现金450亿元人民币，足以覆盖其210亿元人民币的短期债务。2019年旭辉的平均融资成本率稳定在6%（2018年为5.8%）；鉴于旭辉多元化的境内外融资渠道以及对资本结构的积极管理，该公司的融资成本率应能继续保持在低位。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 除上述问题之外，ESG信用相关度（如有）评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。 CIFI Holdings (Group) Co. Ltd.; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BB; RO:Sta ; Local Currency Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BB; RO:Sta ----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BB 来源：惠誉评级