标普：锦江国际业务恢复，展望调整为稳定；“BBB-”评级获确认

- 我们认为，随着中国政府放松疫情管控后旅游业的增长，2023年锦江国际（集团）有限公司（锦江国际）的国内酒店业务将强劲复苏。 - 我们预计这家中国的酒店和旅游公司2023-2025年的杠杆率将从2021-2022年间的15-16倍改善至8.0-9.5倍，主要源于其息税与折旧摊销前利润（EBITDA）的强劲复苏。 - 2023年7月19日，标普全球评级将锦江国际的评级展望从负面调整为稳定。同时，我们确认该公司的长期主体信用评级“BBB-”及其担保的优先无抵押债券的长期债项评级“BBB-”。 - 稳定展望反映我们认为，疫情之后锦江国际的平均客房收益（RevPAR）和EBITDA增速将双双改善。我们认为锦江国际将继续控制债务规模，同时主要通过特许经营模式拓展酒店组合。 香港，2023年7月20日—标普全球评级7月19日宣布，采取上述评级行动。 我们预计锦江国际的国内酒店业务将强劲复苏，因此将其评级展望调整为稳定。2022年末中国内地取消社交距离管控措施之后，2023年初酒店行业迎来了强劲反弹。2023年第一季度，锦江国际国内中档和经济型酒店的平均客房收益同比上涨41%，略高于2019年水平。 今年第一季度，锦江国际四星和五星级酒店的平均客房收益同比上涨53%，尽管较2019年的水平仍低约12%。然而，由于该公司约20%的国内酒店因用于疫情期间作隔离用途而在2023年第一季度需进行翻新升级而无法投入使用，国内酒店收入同比增速相对较缓，为21%。我们预计该公司2023年第二季度的业绩表现将更亮眼。 自2022年中以来，锦江国际在欧洲、中东和非洲地区的酒店平均客房收益已大幅反弹至疫情前水平。海外酒店总收入在2023年第一季度恢复至疫情前水平。该公司的客运和旅行社服务等其他业务也有望在2023年恢复。 因此我们预计，锦江国际2023-2025年的调整后息税与折旧摊销前利润率将从2022年的10.7%改善至16.5%-18%。另外我们预计，该公司2023年和2024年的调整后债务对EBITDA的比率将从2021-2022年的15-16倍分别改善至9.4倍和8.4倍。 我们认为锦江国际将继续控制其债务规模。尽管我们预计该公司2023年用于国内酒店维护和翻新升级的资本支出将增加。该公司在2022年成功小幅削减债务规模，主要缘于丽笙酒店集团美洲区业务的出售。 我们预计2023年锦江国际在扩展业务时将更加保守，而且将主要通过轻资产的特许经营模式继续丰富其酒店组合。这可以帮助该公司控制债务增长。锦江国际也在考虑和协商其他资产处置计划，包括部分酒店和房地产资产。由于任何潜在出售项目的处置时间和执行都存在不确定性，我们未将任何资产处置纳入基准情景假设。 除此之外，锦江国际在上交所上市的重要子公司上海锦江国际酒店股份有限公司正在寻求在瑞士证券交易所发行全球存托凭证。此次发行计划尚待中国和瑞士金融监管机构的批准。我们预计总发行额将达人民币60亿元-100亿元。若发行成功，部分募集资金可能会用于偿还债务，这将有助于锦江国际降杠杆。 锦江国际与银行的稳固关系应会为其流动性需求和低融资成本提供支持。得益于国企背景，该公司2022年的平均融资成本只有2.8%（包括租赁负债和相关利息支出）。我们认为未来12-24个月，该公司牢固的银行关系或将为其日常运营和补充流动性提供资金支持。尽管欧洲利率上升，但由于该公司EBITDA强劲复苏且融资成本低，因此我们预计，锦江国际2023-2025年的EBITDA对利息的覆盖倍数将从2022年的1.8倍提高至2.5倍-3.0倍。 我们认为，在有必要时锦江国际获得上海市政府特别支持的可能性高。上海市国资委直接和间接持有该公司90%的股份，其余10%的股份由上海市财政局持有。我们预计该所有权结构将保持稳定。此外，上海市政府严密掌控公司的管理、策略、经营、资金运作及董事会和最高管理层的任命。 锦江国际持续获得政府支持，包括财政补贴和资产分配。政府向该公司分配了20,000间保障性房间（之前用作防疫隔离房间），供轻资产模式运营。这将会创造稳定的租金收入。2022年锦江国际还获得了上海市国资委的约4亿元补贴，用于支持公司的城市服务业务。 锦江国际还经营着上海数家珍贵的历史性酒店资产，并承担了职能角色，包括为政府招待国宾和参与组织上海的各类政府重大会议。我们认为这些职能作用彰显锦江国际对政府发挥的重要作用难以被取代。 锦江国际的评级展望稳定反映我们认为，国内防疫封控措施取消后本地旅游反弹，该公司的平均客房收益和EBITDA将随之显著回升。我们认为，未来12至24个月内，由于锦江国际的EBITDA回升以及采取举措控制债务，2023年其杠杆率将改善。 我们可能会下调锦江国际的评级，若： - 锦江国际的盈利能力的弱化程度超过我们的预期。如果未来12个月内该公司的平均客房收益和EBITDA的复苏速度大幅低于我们的预测，可能就会触发上述情形发生。 - 锦江国际未能有效落实债务控制措施，导致2023年及以后其杠杆率持续高于10倍。 - 尽管几乎不可能，但如果政府为锦江国际提供特别支持的可能性降低，我们也可能会下调其评级。若上海市政府放松对锦江国际的控制或者大幅减持公司股份，可能就会触发这种情形发生。 如果锦江国际的收入和息税与折旧摊销前利润率明显高于我们的预期，同时使用资产处置和股权融资获得的款项显著减少债务，我们可能就会上调其评级。若该公司的债务对EBITDA的比率接近6.0倍且股票投资的价值大致保持不变，或能表明上述改善发生。 环境、社会及治理（ESG） ESG信用指标：自E-2，S-4，G-2调整至E-2，S-3，G-2 在我们对锦江国际的信用评级分析中，社会因素是一个略偏负面的考虑。我们评估认为，中国国内和海外取消新冠防疫相关限制措施后，2023年酒店行业的业绩和信用指标将会恢复。但是，安全和健康相关忧虑是酒店业持续面临的风险。 由于锦江国际是上海国企，由政府任命的人事共同指导其董事会和治理。鉴于锦江国际持续推进向特许经营业务模式转型，环境因素对我们的评级分析总体影响为中性。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级