惠誉将中飞租赁的评级展望调整至负面；确认其评级为'BB+'

Fitch Ratings - Taipei - 10 Jun 2024: 本文章英文原文最初于2024年6月7日发布于：Fitch Revises Outlook on China Aircraft Leasing Group to Negative; Affirms at 'BB+' 惠誉评级已将中国飞机租赁集团控股有限公司（China Aircraft Leasing Group Holdings Limited，“中飞租赁”）的长期发行人违约评级展望自稳定调整至负面，并确认其长期发行人违约评级为'BB+'、短期发行人违约评级为'B'。惠誉同时确认由CALC Bonds Limited发行的高级无抵押票据和中期票据计划（中票计划）的长期评级为'BB+'。 发行人违约评级的负面展望反映出中飞租赁的资本强度弱化和杠杆率上升，以及与其去杠杆目标相关的执行风险增加。这增加了对公司独立信用状况的压力，若杠杆率维持在高位，则惠誉或将下调其发行人违约评级。 国有企业中国光大集团股份公司（光大集团）透过中国光大控股有限公司（光大控股，BBB/稳定）持有中飞租赁约19%的有效股本权益。CALC Bonds Limited注册于英属维尔京群岛，是中飞租赁的全资发债子公司。 关键评级驱动因素 杠杆压力加剧：2023年末，中飞租赁的杠杆率（以债务与有形净值比率衡量）自2022年末的10.0倍增至11.9倍。杠杆率上升的原因在于，美元利率持续高企的背景下，该公司盈利能力趋弱，去杠杆速度落后惠誉预期。过去两年该公司管理层推迟了飞机处置计划，因其预计新冠疫情后，飞机价格将上涨。该公司计划于2024年恢复飞机交易活动，这将增强其流动性和资本状况。中飞租赁的杠杆率明显高于全球同业公司水平（2倍至4倍），这对其整体信用状况造成压力，并为其规模小且集中的资产组合可能出现的资产质量恶化提供有限的评级空间。 执行风险增加：我们已将中飞租赁的“管理与战略”评分降低至“bb-”，展望稳定，同时将其“风险状况”的展望调整为“负面”，但维持“bb”评分不变。这些调整反映了该公司对其杠杆的容忍度提高，以及在美元利率可能持续高企的情况下，实现去杠杆目标所面临的运营风险增大。 自下而上的评级方法：中飞租赁的长期发行人违约评级是基于其'bb-'的独立信用状况上调两个子级得出。上调的子级反映出，惠誉预期中飞租赁从国有企业光大集团以及集团内联营实体（包括中国光大银行股份有限公司（光大银行，BBB+/稳定）获得潜在支持的力度为中等。惠誉选择自下而上方法而非自上而下的方法主要原因为，光大集团对中飞租赁的股权控制有限、光大集团与中飞租赁不共享品牌且光大集团和光大控股对中飞租赁的法定承诺具复杂性。 上调的子级亦反映出，中飞租赁与光大集团培育全球领先飞机租赁商的战略目标高度一致，光大集团对中飞租赁强有力的运营和管理控制，以及光大集团以往对中飞租赁提供的一般性融资和流动性支持。光大集团的发展战略经中国财政部和中央汇金投资有限责任公司（中国政府全资拥有的投资公司）批准。惠誉预期，中飞租赁所需的任何支持相较于光大集团提供支持的能力而言并不显著。 独立信用状况中等：惠誉对中飞租赁独立信用状况的评估结果反映出，相较于评级较高的同业，中飞租赁的规模小、杠杆率高、承租人和地域集中度高，且未来两至三年内其大规模订单和大量债务到期引发可观的融资和再融资需求。然而，中飞租赁适度的资产质量风险（体现在流动性高的机队组合及对困境航空公司业务比重有限）及适当的融资渠道及流动性有助缓解前述风险。 盈利能力趋弱：由于融资成本上升，尽管新租约的租赁收益率有所改善，但中飞租赁的净利差——定义为租赁收益率减去融资成本——在2023年从2022年的6.7%降至5.9%。较低的净利差加上由于机队扩张导致的折旧费用增加，使其2023年财报上的税前平均资产收益率维持在0.9%的低位。该公司从一架此前租赁给俄罗斯航空公司的飞机保险补偿中获得的财务收益，被中飞租赁提供给其管理的飞机管理平台CAG Bermuda 1 Limited的贷款因公允价值变动损失所抵消。 资产质量风险中等：相较于其他评级较高的全球同业公司，中飞租赁的机队组合相对小且集中度高。不过，中飞租赁维持其机队组合于具市场需求性且燃料效率高的机型，截至2023年末平均机龄在8.5年，平均剩余租赁期为5.7年。惠誉预估，中飞租赁84%的机队组合属于一级资产，有助减缓其在经济低迷期的资产质量风险。 资产组合集中于中国：中飞租赁55%的飞机资产出租给中国境内的航司（基于惠誉估计的飞机价值），尽管该公司在中国的敞口已从62%有所下降，仍然大幅高于全球同业公司水平。不过，中飞租赁的中国业务主要面向三家最大的国内航空公司及其联营公司，这些公司受益于政府的强劲支持。 融资渠道适当：截至2023年末，中飞租赁持有141架飞机的庞大订单且承诺购机款的总额为528亿港元（约68亿美元），预计2028年前完成飞机交付。然而，中飞租赁的融资状况受益于其大量未使用的非承诺授信额度，其持续畅通的有抵押和无抵押融资市场渠道，及光大集团和光大集团联营公司为其提供的一般性支持。 偏弱的流动性覆盖：惠誉预计，2024年中飞租赁的融资需求和承诺购机款将超过30亿美元，并预期未来12个月内其流动性覆盖率仍将低于同业公司。截至2023年末，无抵押债务占中飞租赁总债务比例为47%，其无抵押资产足以覆盖无抵押债务1.4倍。 评级敏感性 可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括： 若中飞租赁的杠杆率在12至18个月的评级期内持续高于10倍，则惠誉可能考虑下调中飞租赁的独立信用状况。 若中飞租赁资产表现显著恶化，对增长的风险偏好加剧超出惠誉的预期，无抵押融资水平持续低于50%，且/或流动性相对到期债务和订单承诺的比率降低，将导致惠誉下调对中飞租赁独立信用状况的评估结果，继而下调其发行人违约评级。 光大集团与中飞租赁的关联性减弱，亦会导致惠誉下调评级。关联性减弱的原因可能包括，光大集团稀释对中飞租赁的持股或控制权，或中飞租赁对光大集团的战略重要性下降，或光大集团及光大集团的联营公司为中飞租赁提供的流动性支持减少。 可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括： 若中飞租赁的杠杆率在12至18个月的评级期内降至10倍以下，且该公司的其他信用考量因素基本保持不变，则惠誉可能将中飞租赁的评级展望调整至稳定。 在资产质量或盈利能力未发生恶化加上融资和流动性相对于该公司融资需求的比率提高的前提下，中飞租赁杠杆率持续低于5.5倍，将导致惠誉上调对中飞租赁独立信用状况的评估结果，继而上调其发行人违约评级。 中飞租赁和光大集团的关联性加强，亦将导致惠誉上调评级。关联性加强的原因可能包括，中飞租赁与光大集团的法律联系更为明晰。此外，光大集团的持股比例显著上升，且透过在中飞租赁的董事会席次来显著加强对中飞租赁的控制权也将导致惠誉上调评级。 债务及其他工具评级：关键评级驱动因素 鉴于CALC Bonds Limited的中票计划以及其在中票计划下发行的高级无抵押票据均由中飞租赁提供无条件及不可撤销的担保，且在任何时候至少与中飞租赁及CALC Bonds Limited全部其他现有及未来的无抵押、非次级债务处于同等受偿顺序，该中票计划以及该票据的评级与中飞租赁'BB+'的长期发行人违约评级一致。 债务及其他工具评级：评级敏感性 受评票据及中票计划的评级将与中飞租赁的长期发行人违约评级同步变动。 构成评级驱动因素的关键信息来源 评级分析中使用的主要信息来源在下文列载的《适用标准》中已有披露。 评级标准调整 惠誉授予的资产质量评分低于隐含评分，原因在于：业务集中度 惠誉授予的融资与流动性评分高于隐含评分，原因在于：业务模式/融资市场惯例 环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素 中飞租赁在“管理战略”方面的ESG相关度评分项得分为’4’分，这是基于在美元利率可能持续高企的情况下，实现去杠杆目标的执行风险升高。这对其信用状况构成负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。 除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。惠誉的ESG信用相关度评分不是评级流程中的输入项，而是对 ESG 因素在评级决策中的相关度和重要性的评估。 注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。 来源：惠誉评级