惠誉因荣盛的不良债务交换下调其评级至'C'（完整评级公告）
Fitch Ratings - Hong Kong - 21 Dec 2021: 本文章英文原文最初于2021年12月20日发布于：Fitch Downgrades Risesun to 'C' on Distressed Debt Exchange
惠誉评级已将中国房企荣盛房地产发展股份有限公司（荣盛）的长期外币发行人违约评级自'B'下调至'C'。惠誉同时将荣盛的高级无抵押评级自'B'下调至'C'，回收率评级仍为'RR4'。
本次评级下调的原因是，荣盛公告称，该公司已发起交换要约和同意征求，拟将2022年1月18日到期的2.92亿美元未偿债券和2022年4月24日到期的4.88亿美元未偿债券交换为2024年或2023年到期的债券。惠誉自新加坡交易所获取上述公告信息。
惠誉依据其标准，将债券实际展期12-24个月视为不良债务交换——尽管交换方案提供了激励费且本金和利息未减少。若荣盛成功完成拟议交换要约和同意征求，惠誉将下调其发行人违约评级至'RD'（限制性违约）。惠誉随后将重新评估荣盛的信用状况，得出与该公司征求同意后的资本结构和风险状况相称的发行人违约评级，相应评级可能会处于投机级区间的低位。
除公告外，荣盛未向惠誉提供更多信息。
关键评级驱动因素
交换要约构成不良债务交换：依据惠誉的标准，交换要约和同意征求若成功完成，将构成不良债务交换。惠誉在下列两个条件成立时将同意征求归类为不良债务交换：与原始合同条款相比，同意征求的条款发生实质性缩减，且开展同意征求是为了避免破产、类似的破产或干预程序或常见的债务违约。
为避免债务违约而进行同意征求：鉴于荣盛流动性有限，惠誉认为，同意征求是该公司为避免违约的必要之举。惠誉预计，截至2021年6月末，荣盛持有可用现金200亿元人民币（不含商品房预售监管资金），不足以偿付其260亿元人民币的短期债务，且该公司能否使用现金偿付债券存在不确定性。
条款发生实质性缩减：惠誉认为，交换要约和同意征求令现有票据的条款发生实质性缩减。这是因为，债券到期日实际延长了12-24个月——尽管根据拟议交换要约和同意征求书，债券持有人就每1,000美元本金金额债券可获得5美元或25美元现金对价，且债券的本金和利息未减少。
交换要约的条件：荣盛完成同意征求的前提条件是，债券持有人同意交换的本金总额不低于现有票据未偿余额的85%。
环境、社会与公司治理（ESG）——集团架构：荣盛在集团架构方面的ESG相关度得分为 ‘4’分，原因是其母公司荣盛控股股份有限公司其他业务的可见性有限。若荣盛需为其母公司的其他投资提供支持，则其评级或将承压。这对荣盛的信用状况产生了负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。
评级推导摘要
荣盛的评级是基于，惠誉认为荣盛的交换要约和同意征求构成了不良债务交换。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2021至2023年间合同销售额增长3%，平均售价无增长；
- 2021年土地补充规模为合同销售楼面面积的1.3倍，2022至2023年间为1.1倍，土地储备可支持的开发年期为2.5年；
- 2021至2023年间EBITDA利润率（不含资本化利息）保持在20%以上。
关键回收率评级假设
惠誉的回收率分析假设，荣盛若破产将走清算程序。
扣除10%的行政费用。
清算方法
清算价值预计是基于惠誉对可以在破产程序中销售或清算来变现并分配给债权人的资产负债表上资产价值的评估。
- 对超额现金（从可用现金中减去三个月权益合同销售额得出）适用100%的折扣率
- 对用作债务抵押的受限制现金适用0%的折扣率
- 鉴于惠誉预计的荣盛的EBITDA利润率约为20%，对其净库存适用40%的折扣率
- 对贸易应收账款适用40%的折扣率
- 对房地产、厂房及设备适用40%的折扣率
- 基于已竣工投资物业6.5%的资本化率，对投资物业适用100%的折扣率
对荣盛所有有抵押债务和境内无抵押债务按照偿还顺序进行债务价值分配所得出的对应回收率评级为‘RR1’，对境外无抵押债务得出的对应回收率评级为‘RR1’。但是，荣盛高级无抵押债务的回收率评级上限为‘RR4’，原因在于，根据惠誉的《回收率评级标准国别化处理》，中国在“债权人友好”维度上被归类为第四类国家，在此类国家持有资产的发行人的金融工具评级以该发行人的发行人违约评级和'RR4'的回收率评级为软上限。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 无论荣盛是否完成同意征求，惠誉将重新评估该公司的资本结构和现金流，以确定其发行人违约评级和高级无抵押评级。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 若荣盛完成同意征求，或未能履行其偿债义务，惠誉将下调其发行人违约评级至‘RD’。
发行人简介
荣盛成立于1996年，自2007年起在深圳证券交易所上市。2020年荣盛的合同销售额逾1,200亿元人民币，土地储备总面积达3,800万平方米。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
荣盛在集团架构方面的ESG相关度得分为 ‘4’分，原因是其母公司荣盛控股股份有限公司其他业务的可见性有限。若荣盛需为其母公司的其他投资提供支持，则其评级或将承压。这对其信用状况产生了负面影响，并与其他因素一起构成本次评级的相关因素。
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
注意：本新闻稿为中文译本。如有疑问，请以英文版本为准。
来源：惠誉评级