中国华阳集团及拟发行票据获评B+评级，展望稳定：标普

香港（标普全球评级）2018年3月13日 - 标普已将其‘B+’长期企业信用评级授予贸易和石化公司中国华阳经贸集团有限公司（China Huayang Economic and Trade Group Co. Ltd.，以下简称“华阳”），展望稳定；与此同时，授予华阳拟发行的美元计价高级无抵押票据‘B+’评级。 华阳的评级反映，标普预期，公司将保持其贸易业务的市场地位，并进一步发展石化业务。标普预计，未来12个月，华阳的杠杆将保持在高位，且流动性不足（less than adequate）。 ‘B+’评级比华阳的独立信用状况‘b’高出一个子级，依据是，标普预计，政府给予华阳特别支持的可能性适中（moderate likelihood）。华阳是中国国际贸易促进委员会（“中国贸促会”或CCPIT）控制的国有企业（SOE）。 华阳背靠背的分销业务模式（back-to-back，根据销售订单生成采购订单）所固有的小规模和有限定价权限制了公司的业务风险状况。该公司主要以背靠背的方式交易和分销各类产品，包括：机械设备、医疗设备、汽车零部件、炼焦煤、金属和化学品。尽管合并交易量令人满意，但华阳在多数细分市场的竞争地位仍然较弱。 华阳能够利用中国贸促会广泛的关系网获得业务资源，这缓解了业务风险。中国贸促会是全国性对外贸易投资促进机构，成立于1952年，实际控制华阳的30%股份。 贸易业务方面，标普预计，未来一到两年，医疗设备和汽车零部件分销仍将是华阳的两大利润来源。这两个细分市场的利润率显著高于其他产品的细分市场。根据标普的基本预测（base case），2018年和2019年，医疗设备和汽车零部件分销有望各贡献华阳毛利的20%左右。 标普预计，华阳医疗设备分销业务的毛利率将继续保持在25%左右。华阳在中国拥有II类和III类医疗器械经营许可证，经销大型医疗设备和高端医用耗材，公司在该领域拥有20年以上的运营历史，其销售团队与中国的主要医院建立了长期稳定的关系。尽管如此，由于上游供应商和下游客户之间较大的信贷期限不匹配（mismatch），华阳在该领域面临较高的营运资本要求。 标普预计，未来几年，汽车行业竞争的加剧将对华阳汽车零部件分销业务构成压力。该公司主要经销低技术含量的汽车零部件，这可能进一步增加盈利压力。华阳汽车零部件分销业务的毛利率已从2015年的16%大幅降至2016年的11.5%，主要原因是，公司为扩大业务规模牺牲了毛利率。华阳通过合资企业开展汽车零部件分销业务，在合资企业中拥有50%股份，此外，中国汽车零部件工业公司（China Auto Parts & Accessories Corp.）拥有15%股份。 未来两年，华阳石油化工业务的快速扩张有望成为增长和业务多元化的主要驱动力。标普预计，公司石化项目三期工程于2018年下半年投产后，石化业务将成为华阳最大的利润来源。 三期生产线将为华阳带来显着的产能和产品线扩展，华阳的产品组合将增加汽油和柴油等轻质产品（目前只有沥青和轻质燃料油）。标普的基本（base case）假设是，未来一到两年，石化部门（包括生产和贸易）将贡献公司毛利的35% - 45%。 尽管如此，标普认为，在“三桶油”主导的中国石化行业中，华阳仍然是一个小玩家。华阳的石化销售和生产将继续集中在华南地区。此外，该公司沥青生产的大部分原料均来自中国石油天然气股份有限公司（PetroChina Co. Ltd.，中石油），并依赖少数几家蜡油供应商，而蜡油是汽油和柴油生产的关键原料。尽管如此，标普预计，华阳的客户群将更加多元化，因为，该公司的目标是在华南地区的私营加油站分销汽油和柴油。 标普预计，未来两年，由于华阳产生现金流的能力薄弱，以及业务扩张需要大量资本支出，华阳的杠杆将保持在高位。 除石化项目外，昆山贸易园项目的建设是华阳债务杠杆上升的主要原因。该贸易园被定位为综合性、全价值链、一站式汽车后市场（automotive aftermarket，指汽车售出之后的维修、保养服务及其所需汽车零配件、汽车用品和材料的交易市场）。华阳可能在2020年后，通过房地产租售将项目变现。标普估计，未来两年内，华阳将维持2.3x - 2.8x的EBITDA利息覆盖率（EBITDA interest coverage）。 标普认为，如果需要，中央政府向华阳提供特别支持的可能性为“适中”（moderate likelihood），该评估基于公司的以下特点： 对政府的重要性有限。标普认为，华阳的核心贸易业务对中央政府的战略重要性有限，在很大程度上可由其他国有企业或私营企业替代。 与政府的联系紧密。中央政府间接持有华阳50%股份，其中，30%通过中国贸促会持有，20%通过中国机械工业集团有限公司（China National Machinery Industry Corp.，“国机集团”或SINOMACH）的子公司持有。标普认为，中央政府通过中国贸促会对华阳的战略和财务规划进行有效的监督和控制。 如果华阳的EBITDA interest coverage接近2x而没有改善迹象，标普可能会调降其信用评级。如果政府特别支持的可能性减弱（包括但不限于国家持股比例降低，或，潜在的中央部委改革），标普也可能调降评级。 ©️未经许可，禁止转载、摘编、复制及建立镜像等任何使用。