惠誉确认龙湖的评级为'BBB'，展望稳定
Fitch Ratings-Hong Kong-01 January 2020: 本文章英文原文最初于2019年12月17日发布于：Fitch Affirms Longfor at 'BBB'; Outlook Stable
惠誉评级已确认龙湖集团控股有限公司（龙湖）的长期发行人违约评级为'BBB'，展望稳定。惠誉同时确认龙湖的外币高级无抵押评级及其未偿付高级无抵押票据的评级为'BBB'。
龙湖的评级受到其持续改善的业务状况的支持。该公司巩固了其在房地产开发和投资物业领域的领先地位，同时保持着较高的财务稳定性。龙湖的项目遍布中国且针对购房者的产品细分清晰，按2019年合同销售额计，该公司仍为中国领先房企之一。
惠誉预计，龙湖将在不导致杠杆率承压的情况下持续投资来继续增加其源自投资物业（包括购物中心和长租公寓）的经常性租金收入。惠誉预计，龙湖的经常性EBITDA利息保障倍数将从2017年至2018年间的0.64-0.65倍升至2019年的0.71倍，并在2020年达0.85倍，这将对其信用状况形成支持。
关键评级驱动因素
销售强劲：龙湖的平均售价已升至每平方米16,934元人民币，这令其2019年前11个月的合同销售额从去年的1,820亿元人民币增至逾2,220亿元人民币。龙湖的销售主要来自环渤海、华西及长三角地区——2019年上半年这几个区域占龙湖销售规模的比例均达23%-33%。惠誉预计2020年中国房地产市场将企稳，并因此预计2020年至2021年间龙湖的销售楼面面积将以低个位数增长，平均售价增速将为0%-1%。
投资物业业务不断扩张：龙湖一直在扩大其投资物业组合，以促进经常性收入长期增长。截至2019年6月末，龙湖累计开业商场29个，总楼面面积296万平方米，其中超过半数位于华西的成都和重庆，另外26%位于北京和上海。龙湖还有总楼面面积逾300万平方米的在建或拟建项目。
2017年以来龙湖的长租公寓业务一直在快速增长，该业务的营收已从4,000万元人民币增至2018年的4.16亿元人民币和2019年上半年的4.26亿元人民币。龙湖计划到2019年末出租80,000间公寓，而惠誉预计2019年和2020年该公司的租金收入将为10亿元到17亿元人民币。龙湖的大部分长租公寓将向第三方承租，这将最大程度地削减资本支出，但会增加租赁债务。惠誉估计，龙湖长租公寓业务进入全面运营阶段后的毛利率将达30%。
经常性EBITDA利息保障倍数不断提高：惠誉预计，2019年和2020年龙湖的经常性租金总收入将分别升至56亿元人民币和76亿元人民币，2019年至2020年间该公司投资物业业务的毛利率可能稳定在64%-65%（2017年至2018年间为65%-73%）。惠誉预计，龙湖的经常性EBITDA与毛利息之比将从2017年至2018年间的0.64-0.65倍升至2019年的0.7倍。高于同业的经常性EBITDA利息保障倍数为龙湖的评级提供了有力支持。
土地储备多元：龙湖的房地产开发业务覆盖中国一二线城市及领先的三线城市，在华西地区扎根稳固，在重庆和成都的品牌知名度高。2019年6月末龙湖的权益土地储备为4,910万平方米，环渤海和华西地区分别占其土地储备的32%和29%，一二线城市占88%（按楼面面积计）。惠誉估计龙湖的可售资源超过3,500万平方米，可支持其三到四年的销售需求。
持续补充土地储备：惠誉预计，2019年龙湖主要用于房地产开发的新拿地支出将约为800亿元人民币，占其2019年销售回款的54%（2017年至2018年间为55%-65%）。2019年龙湖的新拿地成本可能从2018年的每平方米5,300元人民币升至每平方米6,400元人民币，原因是2019年上半年拿地成本有所上升。惠誉预计，2020年至2021年龙湖每年将继续支出800亿元人民币用于拿地，以将合同销售额保持在2,000亿元人民币以上的水平。
财务状况稳健：2019年龙湖保持实施稳健的财务政策。惠誉预计，2019年至2020年间该公司的杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）将约为30%（2018年为29.2%，2019年上半年为29.3%），这得益于贸易应收账款的增加和投资物业估值的上升。惠誉预计2019年至2020年间龙湖的EBITDA利润率（包括资本化利息）将保持在27%-28%，而2018年末和2019年6月末分别为26.9%和24.3%。
评级推导摘要
龙湖的经营业绩继续强劲——合同销售达到相当大的规模，源自投资物业业务的经常性收入不断增长，且财务状况稳健。惠誉在对龙湖进行评级时将其与'BBB-'和'BBB+'评级的大型房企进行了比较，例如：世茂房地产控股有限公司(世茂，BBB-/稳定)和碧桂园控股有限公司(碧桂园，BBB-/稳定)，以及万科企业股份有限公司(万科，BBB+/稳定)和华润置地有限公司(华润置地，BBB+/稳定)。
龙湖的评级比世茂和碧桂园高一个子级，其原因在于，与这两家同业公司相比，龙湖的"经常性EBITDA与毛利息的比率"指标表现更强劲，且杠杆率（按净债务与调整后库存的比率衡量）更低；龙湖的EBITDA利润率比碧桂园高，与世茂的水平相当。
与龙湖相比，万科的业务规模更大且杠杆率更低、更稳定；华润置地投资物业组合的规模更大且知名度更高，杠杆率更低。鉴于龙湖与万科和华润置业之间的上述差距，其评级低于这两家同业公司当属合理。如果龙湖源自地域多元化程度较高的投资物业组合的经常性收入大幅增加且同时杠杆率指标不恶化，惠誉将考虑对该公司采取正面评级行动。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019年合同销售总额超过2,250亿元人民币，2020年为2,400亿元人民币，2021年为2,470亿元人民币
- 2019年源自购物中心的投资物业收入达46亿元人民币，2020年至2021年间达60亿元到73亿元人民币
- 2019年源自长租公寓的投资物业收入达10亿元人民币，2020年至2021年间达17亿元到22亿元人民币
- 2019年至2021年间EBITDA利润率（不含资本化利息）为27%-28%
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：
- 净债务与调整后库存的比率（取成本和5%收益率二者中的较高者对投资物业进行估值）持续低于30%
- 经常性EBITDA利息保障倍数改善至持续高于0.9倍（2018年为0.64倍）
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
- 净债务与调整后库存的比率（取成本和5%收益率二者中的较高者对投资物业进行估值）持续高于40%
- EBITDA利润率持续低于22%
- 经营性现金流持续走弱
流动性
流动性充足，融资成本低：2019年6月末龙湖持有现金580亿元人民币，足以覆盖其短期债务140亿元人民币。2019年该公司继续活跃于境内外债券市场，发行境内债券42亿元人民币，境外债券8.5亿美元。2019年6月末龙湖的融资成本率保持在4.5%-4.6%的较低水平，处于融资成本最低的中国非国有房企之列。
财务报表调整摘要
土地使用权和拟议租赁重新归类为投资物业资产。自2018年《国际财务报告准则第16号》（IFRS 16）重述以来按照IFRS 16对租赁债和房地产开发库存进行了调整。
环境、社会与公司治理(ESG)方面的考虑因素
除非本节内容另有披露，ESG信用相关度评分最高为3分，表示ESG问题因其性质或受企业管理的方式而对信用的影响为中性或仅对受评企业的信用状况产生极小影响。
Longfor Group Holdings Limited; Long Term Issuer Default Rating; Affirmed; BBB; RO:Sta
----senior unsecured; Long Term Rating; Affirmed; BBB
来源：惠誉评级