标普：一嗨租车发债将降低再融资风险；“B”评级获确认，展望稳定

- 若完成债券发行并成功执行要约收购，一嗨汽车租赁有限公司（一嗨租车）的再融资压力将得到缓解。然而，这还不足以转变一嗨租车的债务到期集中且期限较短的债务结构。 - 同时，需求复苏应能支撑一嗨租车在扩张车队的同时改善其杠杆率。 - 2021年5月6日，标普全球评级确认一嗨租车的长期主体信用评级“B”。同时，我们确认该公司未到期美元债券的债项评级“B”。 - 我们还授予该公司拟发行优先无抵押美元债券的长期债项评级“B”。该债项评级有待我们审阅最终发行文件后确认。 - 稳定的评级展望反映我们认为，未来12个月一嗨租车将能够改善其EBIT利息覆盖倍数，并执行再融资计划以应对债务到期。 香港，2021年5月6日—标普全球评级今日宣布，对一嗨租车采取上述评级行动。 在拟议发行债券和要约收购后，一嗨租车的短期再融资压力或将缓解。该公司计划通过要约收购将发债所筹资金的大部分用于偿付2022年到期的4亿美元债券。由此，我们预计该笔2022年到期的一次性偿付债券的较大部分将延至2024年。 一嗨租车已大致落实2021年到期的一次性偿付债务的再融资。2021年4月23日，该公司通过境内三年期银团贷款筹资7.5亿元人民币。这应大体覆盖2021年到期的一次性偿付债务8.91亿元人民币；这是2021年1.95亿美元银团贷款的剩余两期。因财务限制条款有利，该境内银团贷款应能提升一嗨租车的运营和财务灵活性。 一嗨租车的债务期限将保持较短的水平，依旧有债务集中到期的特征。该拟发行债券应能小幅改善该公司债务结构，并减少2022年的大规模到期债务。然而，加权平均债务期限或将持续低于两年，2022年和2024年有大规模到期债务。我们认为这持续构成一嗨租车资本结构的弱点，当债务临近时，会缩小其再融资的容错空间而令其流动性承压。 随着需求复苏，一嗨租车的杠杆率应能改善。我们预计2021年和2022年该公司经调整杠杆率即EBIT利息覆盖倍数将达到1.2-1.3倍，高于2020年受重创时的0.7倍。我们认为2021年春节期间的影响是暂时的，自2021年3月旅行活动和租车需求更持续地复苏。因国内旅游需求旺盛，2021年五一节期间一嗨租车的租车收入相较2019年增长30%-40%。然而我们认为，在旺季和淡季切换中敏捷地管理车队和运营仍然是一嗨租车管理其EBIT利润率的关键。鉴于租车公司的车队规模大且存在折旧，相较EBITDA，EBIT对需求波动更敏感。 虽然受到新冠疫情的严重影响，但一嗨租车的业务保持着韧性。2020年该公司收入下降7%，远低于同业神州租车有限公司（神州租车）以及旅游业内两位数的降幅。2020年一嗨租车还取代神州租车成为竞争激烈的租车行业的价格领导者。 随着更新和补充车队，我们预计未来两年一嗨租车的自由经营性现金流将转为负。在扣除资产出售后，我们预计2021年一嗨租车的净资本支出将介于12-15亿元人民币，以支撑其5%-10%的车队扩张目标。因疫情的持续影响，且该公司对于2021年春节期间的需求持谨慎态度，2020年该公司将车队规模缩减17%至69,011辆。2020年车辆出售所得抵消了购买车辆的支出，因此当年净资本支出为零，且自由经营性现金流入为14亿元人民币。 我们预计一嗨租车将继续采用“AP模式”，以低先期投入来扩大车队。在该车辆购买模式下，一嗨租车直接与汽车经销商或制造商签订购车协议，而无需金融机构提供贷款。未来12-24个月该公司所购车辆的25%-35%或将采用该模式，2020年和2019年该比率分别为29%和50%。在该模式下，一嗨租车的先期投入通常低于20%，剩余部分的融资成本为6%-7%。 稳定展望反映我们认为，未来12个月一嗨租车能够改善其EBIT利息覆盖倍数，并执行再融资计划以应对债务到期。 如果未来6-12个月一嗨租车的流动性和杠杆结构弱化，我们则可能下调其评级。可能情形包括： - 未来6个月一嗨租车未能执行其再融资计划，导致其流动性缓冲空间进一步缩小；或 - 我们认为未来12个月一嗨租车改善以下指标的可能性很低：（1）EBIT利息覆盖倍数改善至1.1倍以上；以及（2）经营性资金流（FFO）对债务的比率改善至10%以上。如果受疫情影响业务的复苏时间比我们预期的更长，则可能出现上述情形。 如果未来12个月一嗨租车积累了足够的杠杆缓冲空间，我们则可能上调其评级。如果一嗨租车EBIT利息覆盖倍数改善并保持在1.3倍以上，且FFO对债务比率保持在20%以上，则可能出现评级上调情形。如果竞争格局得到改善、定价提高、或规模效率提升，促使其单位经济效益显著改善，也可能出现评级上调情形。 注：中文版本系根据英文版本翻译，若与原英文版本有任何分歧，概以英文版本为准。 来源：标普全球评级